Kontron kaufen (SES Research GmbH)

Die von Kontron bereits avisierte Akquisition der Embedded-Tätigkeiten von Thales sei erfolgreich umgesetzt worden. Thales Computers solle im laufenden Jahr gut EUR 20 Mio. an Erlösen verzeichnen. Die Analysten würden einen positiven Ergebnisbeitrag ab 2009 erwarten. Das Closing werde für März erwartet, so dass Thales für 3 Quartale in 2008 konsolidiert werde. Den Kaufpreis würden die Analysten auf einen einstelligen Mio.-EUR-Betrag schätzen. Neben Know-how im höhermargigen Applikationsbereich erhalte Kontron einen besseren Zugang zum französischen Markt. Trotz der zusätzlichen Erlöse hätten die Analysten die Umsatzerwartung für das laufende Jahr reduziert. Während die wesentlichen Wachstumstreiber über die kommenden Jahre intakt seien, würden sich ein schwächerer USD sowie etwas vorsichtigere Erwartungen in dem derzeitigen Umfeld negativ auf die Top line auswirken.

Nur knapp 20% des Embedded-Computer-Marktes mit einem Gesamtvolumen von ca. USD 30 Mrd. entfalle heute auf Outsourcing-Dienstleister wie Kontron. Geringere Entwicklungskosten sowie eine schnellere Time-to-market im Vergleich zur Eigenentwicklung würden das stetige Wachstum dieses Anteils treiben. Hinzu komme die Erschließung neuer Einsatzgebiete. Beide Faktoren würden zum seit einigen Jahren erzielten Wachstum von mehr als 10% p.a. führen. Angesichts der konjunkturellen Abkühlung hätten die Analysten die Wachstumserwartungen für Nordamerika und Europa auf einen mittleren einstelligen %-Bereich reduziert. Aufgrund des noch geringen Marktanteils in vielen asiatischen Märkten (China, Japan, Korea, Indien) dürften diese Regionen auch in Zukunft ein deutlich überproportionales Wachstum aufweisen. Kontron strebe hier über die kommenden Jahre eine Wachstumsrate von 40% p.a. an, in 2008 und 2009 würden die Analysten derzeit von einem Wachstum von durchschnittlich 20% p.a. ausgehen.

In 2007 dürfte Kontron Erlöse in Höhe von rund USD 50 Mio. im Segment ATCA erzielt haben. Die Analysten würden nicht daran zweifeln, dass ATCA in den nächsten 4 Jahren den größten Wachstumsmarkt für Kontron darstellen werde. Allerdings scheine die Integration der Komponenten auf Seiten der großen Telco-Equipment-Produzenten einen längeren Zeitraum in Anspruch zu nehmen, so dass die Analysten von einer etwas langsameren Marktentwicklung ausgehen würden. Mit einer langsameren Adoption insbesondere von größeren Kunden wie Nokia Siemens erscheine ihnen die ursprüngliche Erwartung von Erlösen von mehr als USD 100 Mio. in 2008 derzeit zu hoch. Für das laufende Jahr würden die Analysten derzeit eine Steigerung auf rund USD 75 Mio. erwarten. Mittelfristig dürften die Umsatzbeiträge USD 300 Mio. pro Jahr betragen. Abseits des heutigen Einsatzgebietes des Backbones der Telekommunikationsunternehmen würden sich Potenziale in den Segmenten Mobilfunk oder DSL ergeben.

Gut die Hälfte der Erlöse erziele Kontron in USD. Mit der Verlagerung eines Teils der Produktion nach Malaysia, entfalle inzwischen mehr als 60% der Kostenbasis auf den USD-Raum. Somit profitiere Kontron generell durch die Abschwächung der US-Währung. Was bleibe, sei eine geringe Top line. Die ursprünglichen Prognosen der Analysten hätten auf einem Kurs von 1,40 USD basiert. Diesen hätten sie auf 1,45 USD angepasst.

Am 26. Februar halte Kontron einen Capital Market Day im Rahmen der Embedded World in Nürnberg ab. Eine dezidierte Guidance für 2008 dürfte Kontron erst mit Bekanntgabe der endgültigen 2007er Zahlen im März bekannt geben. Jedoch dürften Fragen bezüglich der Einschätzung der Wachstumserwartungen aufkommen. Die neuen Prognosen der Analysten würden am unteren Rand der Konsenserwartungen liegen, die angesichts einer langsameren Entwicklung bei ATCA und der konjunkturellen Einflüsse tendenziell zu hoch erscheinen würden. Eine Reduzierung der Konsensprognosen könne das Sentiment kurzfristig belasten.

Im weiteren Jahresverlauf sollte der News-Flow mit steigenden Umsätzen und sukzessiven Fortschritten im Profit Improvement Programm positiv ausfallen. Hier würden die Analysten eine Steigerung der EBIT-Marge von gut 8% in 2006 auf gut 11% in 2009 erwarten. Gleichzeitig steige der ROCE auf knapp 18%. Angesichts der reduzierten Erwartungen würden die Analysten das Kursziel auf Basis eines DCF-Modells von 19 EUR auf EUR 16,50 je Aktie senken. Wesentliche Modellannahmen seien ein mittelfristiges Umsatzwachstum im einstelligen %-Bereich und eine nachhaltige EBIT-Marge von gut 12%. Weiteres Aufwärtspotenzial könne aus einer schnellen Adoption von ATCA oder dem verwandten Standard μTCA stammen. Durch den dezidierten Fokus auf den Wachstumsmarkt ATCA könne Kontron auch in weiteren Konsolidierungsprozessen in der Branche in den Fokus geraten.

Die Analysten von SES Research bleiben bei ihrem "kaufen"-Rating für die Kontron-Aktie. (Analyse vom 18.02.2008) (18.02.2008/ac/a/t)
Analyse-Datum: 18.02.2008