Tipp24 kaufen (SES Research GmbH)

Tipp24 habe am 28.03.2008 die endgültigen Zahlen des abgelaufenen Geschäftsjahres 2007 veröffentlicht. Diese würden den vorläufig berichteten Werten entsprechen.

Zusammen mit den Geschäftszahlen sei die Guidance für 2008 herausgegeben worden. Tipp24 erwarte eine 10%-ige Steigerung von Umsatz und Ergebnis und rechne im laufenden Jahr mit rund 100 Tsd. Neukunden. Diese Zahlen würden der Annahme unterliegen, dass das Unternehmen im erheblichen Umfang negativ durch den Glücksspielstaatsvertrag (GlüStV) beeinflusst werde.

Zudem würden nur Neukunden gezählt, die den Registrationsprozess komplett (d. h. inkl. Post-Ident-Verfahren; müsse spätestens 6 Wochen nach Neuanmeldung durchgeführt werden) durchlaufen hätten. Unter der Annahme, dass sich die politischen Rahmenbedingungen verbessern würden (insbesondere bezogen auf den Anmeldeprozess), sollten ab 2009 wieder Wachstumsraten der Top- und Bottom-Line von 30% erzielt werden.

Die Guidance erscheine extrem konservativ. Bei der Ergebnisentwicklung seien Anlaufkosten für den Markteintritt in UK (SESe: ca. EUR 4 Mio. für Marketingaufwendungen) berücksichtigt. Diese würden die EBIT-Marge in 2008 belasten. Gleichzeitig sollten diese Werbeausgaben aber auch zu Neukundenzuwächsen führen. Vor diesem Hintergrund erscheine die Guidance (100 Tsd. Neukunden) trotz negativer Beeinflussung durch den GlüStV (erschwerte Bedingungen bei der Neuanmeldung durch Post-Ident-Verfahren) zu konservativ.

Seit Ende 2007 verfüge Tipp24 über eine UK-Wettlizenz. In 2008 solle der Markteintritt forciert werden. Dafür würden rund EUR 4 Mio. an Marketingbudget bereitgestellt. Obwohl der UK-Glücksspielmarkt hoch kompetitiv sei, erscheine dieser Schritt richtig. Der Erfolg von Euromillions verdeutliche das große Interesse der Lottospieler an hohen Ausspielungen. Tipp24 biete die Möglichkeit, auf die Jackpots in Italien, Spanien und Deutschland zu wetten (nach Unternehmensangaben als einziger Anbieter) und verfüge demzufolge über ein erfolgversprechendes Produkt.

Darüber hinaus seien die Aktivitäten in UK vom strategischen Interesse, um im unwahrscheinlichen, aber theoretisch möglichen Fall des Marktausschlusses in Deutschland, die Kunden aus UK heraus zu bedienen. Der Aufbau des internationalen Rechenzentrums in London reduziere die Abhängigkeit von den politischen Rahmenbedingungen in Deutschland.

Durch die Regelungen des Glücksspielstaatsvertrages werde die Neuanmeldung erschwert. Das Post-Ident-Verfahren sowie die Zustimmung zur Altersverifikation mittels Schufa-Auskunft dürften im Heimatmarkt das rasante Mitgliederwachstum der vergangenen Jahre abschwächen. Die ursprüngliche Zahl werde vor diesem Hintergrund reduziert. Trotzdem bleibe sie mit 150 Tsd. Neukunden in 2008 über der aktuellen Guidance des Unternehmens.

Dabei werde unterstellt, dass in Europa, getrieben durch den Markeintritt in UK, mindestens 50 Tsd. Neukunden gewonnen werden könnten. Diese Entwicklung werde im Umsatzmodell berücksichtigt. Die Qualität der Neukunden dürfte sich durch das Post-Ident-Verfahren erhöhen. Folglich sollten die Aktivitätsrate und das durchschnittliche Spielvolumen ansteigen. Die Reduzierung der Neukundenzahl (vorher +366 Tsd.) führe dennoch zu einer Senkung der Umsatzerwartungen.

Das Ergebnis werde durch die Markteintrittskosten in UK (ca. EUR 4 Mio. geplante Marketingausgaben in 2008) negativ beeinflusst. In 2009 sollte in UK der Break-Even erreichbar sein. Die Bottom-Line dürfte aber weiterhin von den Auslandsaktivitäten des Unternehmens belastet werden, was folglich zu einer Reduzierung der Ergebnisschätzungen führe.

Der Schritt, den Markteintritt in UK auch unter Hinnahme einer kurzfristigen Ergebnisbelastung zügig zu vollziehen, sei in Anbetracht der strategischen Bedeutung dieses Marktes und der Attraktivität des Produktes von Tipp24 positiv zu werten. Die Guidance des Unternehmens scheine trotz der Ergebnisbelastung durch den UK-Markeintritt zu konservativ. Insbesondere die erwartete Neukundenzahl (100 Tsd. für 2008 vs. 574 Tsd. in 2007) dürfte viel zu niedrig sein.

Bisher würden keinerlei Erfahrungen bezogen auf den neuen Registrationsprozess und die Akzeptanz seitens der Kunden vorliegen. Dennoch sollten in 2008 vor dem Hintergrund der steigenden Marketingausgaben in UK mehr als 100 Tsd. Neukunden gewonnen werden. Die aktuelle Guidance müsse somit als ein konservatives Worst-Case-Szenario verstanden werden und entspreche nicht der aktuellen Rahmenbedingungen (monopolistische Stellung in Deutschland, erfolgversprechender Markteintritt in UK).

Die Bewertung der Aktie spiegele in Anbetracht der Cash-Position (ca. EUR 7,5 je Aktie) und der herausragenden Stellung in Deutschland sowie der positiven Perspektiven in Spanien, Italien und UK die Unternehmenssituation unzureichend wider. Das 10%-ige Wachstum von Umsatz und Ergebnis erscheine zu konservativ und werde durch die Guidance für 2009 (wieder 30%-iges Wachstum von Umsatz und Ergebnis) relativiert. Das DCF-basierte Kursziel werde leicht von EUR 23 auf EUR 22,50 reduziert.

Das Rating der Analysten von SES Research für die Tipp24-Aktie lautet weiterhin "kaufen". (Analyse vom 02.04.2008) (02.04.2008/ac/a/nw)
Analyse-Datum: 02.04.2008