United Internet kaufen (SES Research GmbH)

Die Analysten würden sich die Frage stellen, ob die berichteten Ergebnisse zum 3. Quartal 2008 wirklich so enttäuschend gewesen seien, dass der aktuelle Kurssturz gerechtfertigt sei. Erstens leide das Online-Marketing dramatisch unter dem aktuellen wirtschaftlichen Umfeld. Daher habe adlink bereits vor Bekanntgabe von United Internets Q3-Zahlen eine Gewinnwarnung herausgegeben. Zweitens, und noch wichtiger in diesem Zusammenhang sei die Tatsache, dass viele alte DSL-Verträge (TDSL/Resale) in Q3/08 ausgelaufen seien.

Daher seien die Kündigungen in Q3/08 wesentlich höher als in den vorherigen Quartalen gewesen. United Internet habe folglich stark in den Kundenbestand investieren müssen und die Kunden in die neuen DSL/Voice Produkte ("Surf & Phone") transferiert. United Internet dürfte in Q3 daher ein hohes DSL-Bruttoneukundenwachstum (ungefähr > 140 T) verzeichnet haben.

Was werde jedoch für 2009 erwartet? Bisher sei davon ausgegangen worden, dass sich das Wachstum des DSL-Marktes in 2009 verlangsame und United Internet wesentlich weniger für die Gewinnung von Neukunden ausgeben werde. Der free cash flow würde sich folglich deutlich verbessern. Die bisherige wesentliche Annahme (deutliche Reduzierung der SAC’s in 2009) für das Prognosemodell werde geändert.

Neu werde davon ausgegangen, dass die Kundenakquisitionskosten im DSL-Segment in 2009 auf hohem Niveau bleiben, da Kündigungen bei Bestandskunden auf einem hohen Niveau verharren könnten. Dies bedeute um Resale-Kunden in die neuen Tarife ("Surf & Phone") zu transferieren, könnte in 2009 erheblich mehr in den bestehenden Kundenbestand investiert werden als ursprünglich antizipiert.

Die DSL-Nettoneukunden dürften sich in 2009 auf 60 Tsd. belaufen (ursprüngliche Annahme: +160T). adlink werde in 2009 einen Rückgang der Umsätze von EUR 224 (SESe für das Geschäftsjahr 08) auf EUR 218 Mio. verzeichnen. Im Portalgeschäft (WEB.DE, GMX) würden die Umsatzerlöse im Geschäftsjahr 2009 auf dem Niveau von 2008 sein (bisher: +20%).

Die Schätzungen für das EBITDA 09e von EUR 403 Mio., würden aufgrund von reduzierten Umsatzerwartungen und einer geänderten Grundannahme (wesentlich höher als erwartete SACs in 2009) auf EUR 322 Mio. (SESe für 2008: EUR 324 Mio.) gesenkt.

Mit 7,7 Mio. Kunden sowie mit dem internetbasierten Geschäftsmodell sollten United Internets Erträge gegenüber einer Rezession eher resistent sein. Jedoch dürfte das Wachstumspotenzial durch die aktuelle Rezession negativ beeinflusst sein. Selbst unter dem neuen Szenario könnten die DSL Kündigungen in 2009 höher ausfallen, als derzeit antizipiert sei. Dies hätte noch höhere als derzeit im Modell reflektierte SAC’s zur Folge.

United Internet habe jedoch starke Absatzwege (WEB.DE, 1u1, GMX und qualitativ gute stationäre Vertriebspartner). Die Produkte ("Surf & Phone) sowie das Preisniveau von United Internet seien sehr wettbewerbsfähig. Die neuen Prognosen sowie das neue erwartete Cash Flow Profil würden auf Basis des FCFY 09e ein nach unten revidiertes Kursziel von EUR 9,80 (alt: EUR 14) indizieren. Das KGV 09e von 6,9 unterstreiche die niedrige Bewertung.

Die Analysten von SES Research bestätigen ihre Kaufempfehlung für die United Internet-Aktie. (Analyse vom 20.11.2008) (20.11.2008/ac/a/t)
Analyse-Datum: 20.11.2008

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