Neujustierung voll im Gang

Der weltweite Rentenmarkt entwickelt sich von einem durch Anleihen aus den Industrieländern dominierten Markt zu einem viel breiter diversifizierten Segment, das die aktuellen Verhältnisse in der Weltwirtschaft beziehungsweise die Stärke der Schwellenländer besser widerspiegelt. Allerdings wird die Entwicklung des Rentenmarkts noch durch eine sich selbst verstärkende Spirale aus übermäßigem Sparen in den Schwellen- und Entwicklungsländern und übermäßiger Verschuldung in den Industrieländern verzerrt. Obwohl die Industrieländer nur etwa 60 Prozent zum globalen Wachstum beisteuern, beträgt ihr Anteil am weltweiten Rentenmarkt immer noch fast 90 Prozent. Aufgrund ihres kräftigen Wachstums konnten die Schwellenländer ihren Schuldenstand von rund 50 Prozent des Bruttoinlandsprodukts (BIP) im Jahr 2001 auf etwa 35 Prozent im Jahr 2011 senken, wohingegen die Industrieländer nach Angaben des IWF nahe 100 Prozent liegen.

Deutliche Veränderung
der Verschuldungskennzahlen
Möglicherweise haben Anleger in der Ver­gangenheit die Verzerrungen am Rentenmarkt übersehen. Die Staatsschuldenkrise in Europa ist jedoch als Weckruf zu verstehen. Anleiheinvestoren sind Gläubiger, die ihr Geld zurückhaben wollen. Sie achten auf die Fähigkeit von Kreditnehmern, ihre Schulden zu bedienen, und nicht darauf, ob diese das Etikett „Schwellenland“ oder „Industrieland“ tragen. Wenn sich die Anleger heute die Fundamentaldaten ansehen, dürften sie über die massive Veränderung von Verschuldungskennzahlen in vielen Schwellen- und Indus­trieländern schockiert sein.

Zwei Länder als Beispiel: Das eine hat ein Wirtschaftswachstum von 6,2 Prozent, eine Schuldenstandsquote von etwa 27 Prozent, ein Haushaltsdefizit von 1,2 Prozent und einen Leistungsbilanzüberschuss von 0,8 Prozent (jeweils bezogen auf das BIP). Das andere hat ein Wirtschaftswachstum von zwei Prozent, eine Schuldenstandsquote von 75 Prozent, ein Haushaltsdefizit von 9,8 Prozent und ein Leistungsbilanzdefizit von 3,3 Prozent. Ohne die Namen der Länder zu kennen, würden sich die meisten Gläubiger wahrscheinlich für das erste entscheiden, das schneller wächst und geringere Schulden hat und dem per saldo Geld aus dem Ausland zufließt. Bei dem ersten Land handelt es sich um Indonesien, beim zweiten um Großbritannien.

Das heißt nicht, dass wir mit einer Zahlungsunfähigkeit Großbritanniens rechnen, oder dass Anleger unserer Meinung nach die Rentenmärkte der Industrieländer meiden sollten. Aber während die Anleihen Indonesiens als riskante Kapitalanlage gelten, werden britische Papiere zu den weltweit sichersten Vermögenswerten gezählt. Eine Folge davon ist, dass zweijährige indonesische Anleihen eine Rendite von 4,7 Prozent bieten, wohingegen es bei entsprechenden britischen Papieren weniger als 0,5 Prozent sind.

Wir glauben, dass sich die traditionellen Einteilungen am Rentenmarkt ändern werden. 2011 erwirtschafteten die acht größten Schwellenländer — Brasilien, Russland, Indien, China, Mexiko, Südkorea, die Türkei und Indonesien — 39 Prozent des weltweiten BIP-Wachstums. Deshalb halten wir die Bezeichnung „Wachstumsländer“ für diese acht Staaten für wesentlich treffender.

Die Trennlinie zwischen „sicheren“ und „riskanten“ Vermögenswerten verschwimmt ebenfalls. Die Staatsschuldenkrise in Europa und die Tatsache, dass den USA, Frankreich und Japan ihr „AAA“-Rating aberkannt wurde, zeigt klar, dass die Anleihen der Industrieländer nicht nur Zinsänderungsrisiken, sondern auch Kreditrisiken unterliegen. Deshalb prognostiziert der IWF, dass das als „sicher“ angesehene Segment des weltweiten Rentenmarkts in Relation zu seinem prognostizierten Wachstum bis 2016 um rund neun Billionen US-Dollar schrumpfen könnte.

Wenn sich die Anleger mehr und mehr der Veränderungen am Rentenmarkt bewusst werden, wird sich dessen Entwicklung zu einem global ausgewogeneren Markt beschleunigen. Viele Industrieländer wollen ihre Verschuldung auf ein dauerhaft tragbares Niveau senken. Die Schwellen- und Entwicklungsländer begeben immer mehr Anleihen in Landeswährung statt in US-Dollar oder Euro. Dadurch reduziert sich das Währungsrisiko für diese Länder und sie können in die Infrastruktur investieren, um höheres Wirtschaftswachstum zu fördern, ohne dabei die Inflation anzuheizen. Das steigert die dauerhafte Tragfähigkeit von Schulden und macht Anleihen aus Schwellen- und Wachstums­ländern für ausländische Anleger deutlich attraktiver.

Wie können sich Anleger an die Entwicklung des Rentenmarkts anpassen? Einer der wichtigsten Schritte ist aus unserer Sicht, dass sie sich den Referenzindex für ihr Rentenportfolio genau ansehen sollten. Die Rentenmarktindizes, die viele institutionelle Anleger als Benchmark für ihre Portfolios verwenden, sind nach Marktkapitalisierung gewichtet. Das hat zur Folge, dass Länder, die sich am meisten Geld leihen, auch das größte Indexgewicht haben. Deshalb kann der Anteil von Industrieländern an einem globalen Standardindex für Staatsanleihen bei über 80 Prozent liegen. Es überrascht kaum, dass viele Investoren Bedenken über diesen Ansatz äußern.

EM-Bonds: höhere Renditen,
geringeres Risiko
Unsere Empfehlung wäre, zu einem Referenz­index überzugehen, der Länder statt nach ­ihrer Marktkapitalisierung nach ihrem BIP-Wachstum gewichtet. Dieser bietet gegenüber traditionellen, mit der Marktkapitalisierung gewichteten Indizes zwei wesentliche Vorteile. Erstens führt er zu geringeren Portfolioengagements in hoch verschuldeten Ländern, deren Anleihen wegen ihrer traditionellen Einstufung als „sichere“ Vermögenswerte immer noch mit einem Aufschlag gehandelt werden. Zweitens erhöhen nach BIP gewichtete Indizes Engagements in den Wachstums- und Schwellenländern, sodass die Portfolios sowohl den aktuellen Entwicklungsstand des globalen Rentenmarkts als auch die zukünftigen Wachstumschancen an diesem Markt besser widerspiegeln. Zu den bedeutendsten Auswirkungen einer BIP-Gewichtung gehören beispielsweise ein deutlicher Rückgang der Gewichte von Industrieländern (um etwa 23 Prozentpunkte) und eine ebenso deutliche Zunahme der Gewichtung von Wachstumsländern (um rund 20 Prozentpunkte).

Die Fähigkeit, Trends an den Märkten frühzeitig zu erkennen, bringt häufig erhebliche Mehrerträge ein. Der wirtschaftliche Aufstieg der Wachstums- und Schwellenländer ist klar erkennbar. Dennoch zeigen die Investoren bisher immer noch wenig Bereitschaft, sich entsprechend zu positionieren. Wir meinen jedoch, dass Investoren, die bereit sind, den Entwicklungsprozess zu akzeptieren und den Anteil von Anleihen aus Wachstums- und Schwellenländern in ihren Portfolios zu vergrößern, durch höhere risikobereinigte Renditen belohnt werden.
Staatsanleiherenditen Dezember 2001 bis Mai 2012 (pdf)

zur Person:

Andrew Wilson, Co-Leiter
Global Fixed Income bei Goldman Sachs
Andrew Wilson stieß 1995 zu Goldman Sachs Asset Management. Er ist Co-Leiter des globalen Rentenmarktteams und verantwortlich für den Bereich Renten EMEA (Emerging Markets, Europa und Afrika). Zuvor arbeitete Wilson bei der Bank of England und der Zentralbank Neuseelands. Von 1993 bis 1995 war er bei Rothschild AssetManagement tätig.
Wilson studierte an der University of Canterbury im neuseeländischen Christchurch.