02.02.2013 14:45
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Anleihen-Check: Wöhrl - Zeichnungsfrist dürfte vorzeitig beendet werden

Die Modekaufhauskette Wöhrl emittiert als erstes Unternehmen in diesem Jahr eine Mittelstandsanleihe. Bei einer Laufzeit von fünf Jahren bietet die Gesellschaft einen Kupon von 6,50%. Aufgrund der aktuell extrem starken Nachfrage nach High Yield-Anleihen und der regional hohen Bekanntheit dürfte die Emission ein Erfolg werden.

Unternehmen
Das 1933 von Rudolf Wöhrl gegründete Unternehmen wurde 1970 von den beiden Söhnen Gerhard und Hans Rudolf Wöhrl übernommen und bis 2002 in zweiter Generation geführt. 2002 erfolgte die Umwandlung in eine Aktiengesellschaft. 2004 übernahm Gerhard Wöhrl die Aktienmehrheit und hielt danach 70% der Anteile. Seit 2011 gehören Gerhard Wöhrl über verschiedene Gesellschaften 100% der Aktien.

Die Rudolf Wöhrl AG, mit Sitz in Nürnberg, ist ein Betreiber von derzeit 38 Modekaufhäusern in Deutschland mit einem Fokus auf bekannte Modenmarken für die ganze Familie und einem geografischen Schwerpunkt in Bayern. Weitere Modekaufhäuser befinden sich in Baden-Württemberg, Berlin, Sachsen und Sachsen-Anhalt. Die Verkaufsfläche der Häuser beträgt zwischen 1.500 qm und 18.500 qm. Alle Objekte sind angemietet, wobei sich etwa die Hälfte der Objekte im Besitz der Tetris Grundbesitz GmbH & Co. KG befindet. Diese gehört zu etwa gleichen Teilen den beiden Familienstämmen Hans-Rudolf Wöhrl und Gerhard Wöhrl.

Wöhrl positioniert sich als Modekette mit einem an die regionalen Bedürfnisse angepassten Sortiment mit fünf Fachabteilungen: Herren- und Damenoberbekleidung, Kinderkonfektion, Sportmode und Young Fashion. Sie bietet eine breite Palette von Bekleidung führender Modemarken in Deutschland, u.a. Hugo Boss, Strellson, Tommy Hilfiger, Gerry Weber, Strenesse, Basler, Brax, Pierre Cardin, Barutti, Eterna, Olymp, Marc o´Polo, s.Oliver, Esprit, Tom Tailor, Adidas, Nike und Schöffel. Sortimentsübergreifend bietet Wöhrl Eigenmarken, vor allem im Bereich Herren- und Damenoberbekleidung. Wöhrl adressiert mit dem Konzept vor allem anspruchsvollere Kunden, die affin gegenüber Markenprodukten sind.

Mittelverwendung
Die Gesellschaft beabsichtigt den Emissionserlös von bis zu 30 Mio. Euro (nach Abzug von Kosten bis zu 28,7 Mio. Euro) zur Finanzierung des weiteren Wachstums zu verwenden. Das Kapital kann wie folgt verwendet werden:

- Erwerb von Modehäusern bzw. Modehandelsunternehmen
- Organisches Wachstum und Modernisierung von Modehäusern (50% der bestehenden Modehäuser sollen in den kommenden fünf Jahren aufgewertet werden; fünf neue Modehäuser sollen in fünf Jahren eröffnet werden)
- Umfinanzierung von Mezzanine-Kapital (das mit ca. 10% verzinst wird) und Rückführung bestehender Darlehen

Strategie/Option zur Übernahme von SinnLeffers
Die Marktposition soll durch die Eröffnung neuer Standorte an attraktiven Einzelhandelsstandorten weiter ausgebaut werden, wobei hohe Anforderungen bezüglich der Lage, der Wettbewerbssituation sowie auch der Kaufkraft an neue Standorte gestellt werden. Eine Beteiligungsgesellschaft aus dem Umfeld der Familie Wöhrl hat im Dezember 2012 die SinnLeffers GmbH erworben, die 22 Modehäuser mit geografischem Schwerpunkt im Nordwesten Deutschlands betreibt. Die SinnLeffers GmbH verfolgt gleichfalls eine Mehrmarkenstrategie, wobei es starke Ähnlichkeiten bezüglich Sortiments- und Markenpolitik sowie Zielkundschaft geben soll. Im Geschäftsjahr 2010/11 wurde bei Umsatzerlösen in Höhe von 257,0 Mio. Euro ein EBITDA von 7,9 Mio. Euro erwirtschaftet. Der Rudolf Wöhrl AG soll eine Kaufoption für sämtliche Anteile an der Beteiligungsgesellschaft eingeräumt werden, die bis 31. Januar 2015 ausgeübt werden kann. Derzeit wird der Optionskaufvertrag zwischen der Beteiligungsgesellschaft und der Rudolf Wöhrl AG abgestimmt. Synergien erwartet Wöhrl im Falle einer Ausübung der Option insbesondere im Einkauf, der Logistik sowie im administrativen Bereich. Auch regional würden sich die Standorte ideal ergänzen.

Geschäftsentwicklung
Nach Umsatzrückgängen in den Geschäftsjahren 2010/11 und 2011/12 (Geschäftsjahresende 31.03.) infolge von Filialschließungen und -revitalisierungen, geänderten Strategien in der Kundenansprache sowie einer veränderten Sortiments- und Formatpolitik, konnte der Umsatzrückgang in den ersten drei Quartalen des laufenden Geschäftsjahres 2012/13 verlangsamt werden. Vormalige Zentralisierungstendenzen in der Sortiments- und Formatpolitik führten im Geschäftsjahr 2010/11 durch eine erhöhte Rohertragsmarge zu einer verbesserten Ertragskraft und Rentabilität. Die geänderte Sortiments- und Formatstrategie erforderte im Geschäftsjahr 2011/12 dann jedoch einen verstärkten Abverkauf von Altware. In Verbindung mit einem witterungsbedingten Abbau von Winterware mit hohen Preisnachlässen sowie dem Ausverkauf in zwei Filialen (Umbau bzw. Schließung) schwächten sich die Ertragskraft und die Rentabilität im Geschäftsjahr 2011/12 insgesamt auf befriedigendes Niveau ab. In den ersten drei Quartalen des laufenden Geschäftsjahres konnte Wöhrl die Margen durch erste Erfolge der eingeleiteten Maßnahmen verbessern.

Vom 01.04. bis 31.12.2012 erzielte die Rudolf Wöhrl AG einen Umsatz von 204,7 Mio. Euro, dabei konnte die Rohertragsmarge leicht auf 48,0% gesteigert werden. Die EBITDA-Marge verbesserte sich von 3,5% auf 4,7%, die EBIT-Marge ist von 1,9% auf 2,9% gestiegen.

Kapitalstruktur
Die Verschmelzung der Rudolf Wöhrl AG und der Wöhrl Holding AG sowie die gleichzeitige Veränderung der Aktionärsstruktur führten im Geschäftsjahr 2011/12 zu einer deutlichen Reduzierung des Eigenkapitals und der liquiden Mittel sowie zu einer erhöhten Finanzverschuldung. Zum 31.12.2012 verbesserte sich die Kapitalstruktur durch eine rückläufige Nettofinanzverschuldung. Die gestiegene operative Ertragskraft führte zu einem verbesserten Entschuldungspotenzial und höheren Zinsdeckungsrelationen. Die Kapitalstruktur ist vor dem Hintergrund umfangreichen Mezzanine-Kapitals und Gesellschafterdarlehen als befriedigend einzustufen. Erfolgt eine 50%ige Zuordnung der Mezzanine-Darlehen und eine 75%ige Zuordnung der Gesellschafterdarlehen zum wirtschaftlichen Eigenkapital, so betrug die Eigenkapitalquote zum 31.12.2012 knapp 30%.

Stärken
- Regional hohe Bekanntheit und starke Marktstellung
- attraktive Standorte
- Synergien durch mögliche Übernahme von SinnLeffers

Schwächen
- hoher Wettbewerb und Heterogenität der Modehäuser
- niedrige Margen bei geringer Kostenflexibilität (Personal, Miete)

Fazit:
Die Rudolf Wöhrl AG kann bei ihrer Anleiheemission insbesondere in der Region Nürnberg auf eine sehr hohe Bekanntheit setzen. Risiken sind, neben konjunkturellen Einflüssen, bei einem tendenziell rückläufigen Marktvolumen, insbesondere durch eine erhöhte Wettbewerbsintensität gegeben.

Trotz des vergleichsweise niedrigen Kupons dürfte die Emission aufgrund der hohen Bekanntheit des Unternehmens und der Unternehmerfamilie sowie der aktuell extrem starken Nachfrage nach High Yield-Anleihen ein Erfolg werden. Wir rechnen mit einer Überzeichnung und einer vorzeitigen Schließung der Emission.

Tab. 1: Geschäftsentwicklung der Rudolf Wöhrl AG

01.04.-31.12.

2012

01.04.-31.12.

2011

Umsatz

204,7

208,0

Rohertrag

98,2

98,2

EBITDA

9,6

7,3

EBIT

6,0

4,0

EBT

4,2

1,8

Jahresüberschuss

1,5

1,1

Quelle: Unternehmensangaben, in Mio. Euro


Tab. 2: Eckdaten der Wöhrl-Anleihe
Emittent:  Rudolf Wöhrl AG
Emissionsvolumen: bis zu 30 Mio. Euro
Zeichnungsfrist:  04.02.-08.02.2013
Laufzeit:  12.02.2018 (5 Jahre)
Kupon:  6,50%
Stückelung:  1.000 Euro
WKN / ISIN:  A1R0YA / DE000A1R0YA4
Börsennotiz:  Entry Standard für Unternehmensanleihen, Börse Frankfurt
Unternehmensrating:  BB (durch Euler Hermes Rating)

Bookrunner:  Viscardi
Internet:  www.woehrl.de/anleihe

Tab. 3: DVFA-Kennzahlen
EBIT Interest Coverage:
  2,95
EBITDA Interest Coverage:  4,77
Total Debt/EBITDA:  3,65
Totel Net Debt/EBITDA:  2,87
Stand: 31.03.2012

Robert Cleve, Christian Schiffmacher, www.fixed-income.org



Quelle: fixed-income.org - Die Plattform für Investoren und Emittenten am Anleihenmarkt.

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