29.11.2012 13:46
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Agenda Hellas 2022

Baader Bond Markets-Kolumne

Klaus Stopp
Nach unzähligen erfolglosen Besprechungen wurde in der Nacht von Montag auf Dienstag nach über 12 Stunden Verhandlungsmarathon endlich ein Kompromiss für Griechenland gefunden.
Ob hierfür ein Haltbarkeitsdatum bestimmt werden kann, ist mehr als ungewiss und sicherlich handelt es sich hierbei dann nicht um ein Mindest- sondern um ein Maximal-Haltbarkeitsdatum. Dennoch ist kurz vor dem „Fest der Liebe“ ein gemeinsamer Liederabend der Finanzminister der Eurogruppe für den 13. Dezember des Jahres anberaumt. Bei dieser Gelegenheit wird dann folgendes Kinderlied zum Besten gegeben:

Heile, heile Gänsje
Es is bald wieder gut,
Es Kätzje hat e Schwänzje
Es is bald wieder gut,
Heile heile Mausespeck
In hunnert Jahr is alles weg.

Sind mit der letzten Zeile die Schulden gemeint? Oder das Vermögen? Oder sogar Beides? Man braucht kein Prophet zu sein, um zu wissen, dass in 100 Jahren die Welt eine andere sein wird. Denn die „Lösung“ für Griechenland wird Nachahmer bei anderen Staaten auf den Plan rufen und es werden sicherlich noch viele Klagen bei Gerichten eingereicht werden, die die Verfassungsmäßigkeit der Beschlüsse betreffen. Hierdurch werden zum Beispiel unserem Bundeshaushalt Mittel i.H.v. 730 Mio. € entzogen. Diese resultieren aus Kursgewinnen (599 Mio. €) und Zinseinnahmen (131 Mio. €), die allesamt einer anderen Verwendung hätten zugeführt werden können. Nun sollen diese Gelder aber der griechischen Regierung direkt überwiesen werden und der deutsche Steuerzahler muss die entstandene Lücke selbst schließen. Die Zinssenkung suggeriert sogar noch, dass im Vorfeld „sittenwidrige“ Zinsen seitens Hellas zu zahlen waren. Dem ist aber nicht so und Griechenland sollte froh sein, dass andere Staaten - auf eigenes Risiko - Geld an den Kapitalmärkten aufnehmen, um Athen zu unterstützen. Alles hat grundsätzlich einen Preis und wenn die Garantiegeber wirklich zur Kasse gebeten werden, dann ist kein Puffer mehr vorhanden. Somit kann man in Anlehnung an die Gebrüder Grimm konstatieren: „Die Guten ins Töpfchen, die Schlechten ins Kröpfchen“. Wohl dem der ein deutsches Kröpfchen hat.

Rating-Agenturen an die Kette gelegt
Und wer identifiziert die Fehlentscheidungen?

Kontrolle der Kritiker der mittelmäßigen Finanzpolitik – nicht anders ist die Übereinkunft der EU-Kommission, des Europaparlaments und der EU-Staaten zu verstehen, die sich auf schärfere Regeln für Rating-Agenturen geeinigt haben. Die Bewertungen von EU-Staaten sollen nur noch zu vorher ganz bestimmten Terminen verkündet werden. Außerdem sollen die Kriterien offengelegt werden, nach denen die Agenturen ihre Entscheidung gefällt haben, und komplexe Papiere sollen von verschiedenen Agenturen abwechselnd bewertet werden. Damit möchten die Eurokraten verhindern, dass gewinnorientierte Rating-Agenturen sich mit günstigen Benotungen das Wohlwollen ihrer Geldgeber sichern. Die Bonitätswächter sollen darüber hinaus für grobe Fehlentscheidungen haftbar gemacht werden können. Hier stellt sich aber die Frage, wer die Fehlentscheidungen unter den Urteilen identifiziert? Die europäischen Politiker oder eine unabhängige europäische Rating-Agentur? Das kann ja noch heiter werden.

Ein Schuldenschnitt kommt selten allein
Anleihen mit Umschuldungs-Klausel

Der zweite Schuldenschnitt Griechenlands ist nach langer Debatte abgelehnt worden – noch. Bundeskanzlerin Angela Merkel hatte noch im Frühjahr beteuert, dass dieser Schuldenschnitt – überhaupt der erste in der Eurozone – ein Einzelfall bleiben soll. Auch der damalige französische Staatspräsident Nicolas Sarkozy stimmte dem zu. Doch trotz dieser Beteuerungen schufen die Regierungen Fakten. Mit der Einführung des Euro-Rettungsschirms ESM wurde gleichzeitig vorgeschrieben, dass ab Silvester alle neu aufgelegten Staatsanleihen ab einer Laufzeit von mehr als 12 Monaten eine spezielle Umschuldungsklausel – sogenannte Collective Action Clauses (CAC) – enthalten müssen. Diese legen Gläubigermehrheiten fest, um Änderungen der Zahlungsbedingungen verbindlich beschließen zu können. Das schließt die Verlängerung der Restlaufzeiten, die Senkung der Zinsen, ein Zahlungsmoratorium oder einen Forderungsabschlag ein. Diese CAC sind international kein Novum. Viele Staaten haben sie in ihren Statuten festgeschrieben. Nur in Europa begaben die Staaten ihre Anleihen jeweils unter nationalem Recht. Da die vor 2013 aufgelegten Anleihen diese Klauseln nicht enthalten, befürchten nun Experten, dass die CAC-Anleihen mit einem kleinen Abschlag gehandelt werden. Sie erwarten, dass das Bestreben, den Haushalt gut auszubalancieren, deutlich nachlässt, weil die CAC den Staaten einfache Umschuldungen erlauben.

Corporates: BASF refinanziert sich für 10 Jahre und BMW refinanziert 750 Mio. €
Fiat und Renault stocken Altemission auf

Auch gegen Monatsende präsentierte sich der Primärmarkt für Euro-Corporates im November erneut aktiv. Von vorweihnachtlicher Ruhe ist in diesem Markt noch nichts zu spüren.

Zu Wochenbeginn emittierte der deutsche Automobilkonzern BMW eine Anleihe mit einer Laufzeit von 5 1/2 Jahren und einem Kupon von 1,50%. Die Anleihe mit Fälligkeit Juni 2018 im Volumen von 750 Mio. € wurde bei einem Kurs von 99,825% begeben. Dies entsprach einem Spread von +53 BP über Midswaps.

BASF, das nach Umsatz und Marktkapitalisierung führende Chemieunternehmen der Welt, platzierte am Dienstag 1 Mrd. € am Kapitalmarkt. Die Konditionen der Emission wurden mit 40 BP über Midswaps, dies entspricht einem Kurs von 98,822%, fixiert. Der Kupon der Anleihe mit Fälligkeit Dezember 2022 beträgt 2,00%.

Der belgische Versorger Eandis präsentierte den Investoren am gleichen Tag eine 500 Mio. € große Anleihe zu einem Spread von 115 BP über Midswaps. Die Rückzahlung der Inhaber-Schuldverschreibung ist für November 2022 avisiert. Der Emissionspreis der mit einem Kupon von 2,75% ausgestatteten Anleihe beträgt 98,97%.

Der größte französische Medienkonzern Vivendi, der in den Branchen Musik, Fernsehen, Film, Verlagswesen, Telekommunikation und Internet tätig ist, emittierte ebenfalls am Dienstag eine Anleihe mit Fälligkeit Januar 2020. Gepreist wurden die 700 Mio. € bei 135 BP über Midswaps. Der Emissionspreis für die Anleihe mit einem Kupon in Höhe von 2,50% lag bei 99,265%. Zusätzlich haben in dieser Woche die beiden Autohersteller Fiat und Renault jeweils eine Altemission aufgestockt. Refinanzieren konnte Fiat 400 Mio. € bis Oktober 2016 und Renault 250 Mio. € bis September 2017. Die beiden Anleihetranchen werden dann in naher Zukunft mit den bereits bestehenden Tranchen zusammengeführt.

Inflation erwünscht? - EuGH macht den Weg frei

Es war einmal eine Staatskrise und diese wurde unter Mitwirkung der EZB zu einer Bankenkrise. Denn die EZB durfte bisher den Staaten nicht direkt helfen. Die Banken übernahmen diesen Part und erwarben mit dem billigen Geld Staatsanleihen, denn auch die Staaten durften sich gegenseitig nicht finanziell unterstützen. Aber das war gestern und nun gab es wieder einen tiefen Griff in die Trickkiste: Der Europäische Gerichtshof (EuGH) hat den Politikern den Weg zu einer noch größeren Vergemeinschaftung von Schulden geebnet. Er weichte die „Nichtbestandsklausel“ im Artikel 125 des EU-Vertrages auf. Die Richter erklärten, dass es der EU-Vertrag den europäischen Ländern nicht verbiete, sich untereinander finanzielle Unterstützung zu gewähren. Das ist nicht nur die Erlaubnis zum Vertragsbruch, es zwingt die Notenbanken auch, eine höhere Inflation zuzulassen. Die Europäische Notenbank müsse die Folgen durch die Maßnahmen des ESM hinnehmen, heißt es in der Urteilsbegründung. Denn der ESM solle nicht die Preisstabilität gewährleisten, sondern den Finanzierungsbedarf seiner Mitglieder decken.

Von was hat sich Justitia nur leiten lassen? Auch im Hinblick auf die gescheiterten Verhandlungen zum EU-Haushalt kann das Urteil fatale Folgen haben. Denn in diesen Gesprächen hat sich ebenso gezeigt, dass man nicht in der Lage ist, Investoren zu signalisieren: „Wir haben die Zeichen der Zeit verstanden und werden uns nach der Decke strecken, die uns zur Verfügung steht“.

Frankreich: Die Achillesferse Europas
Arbeitslosigkeit auf 14-Jahreshoch

Frankreich wird immer mehr zum Problem für Europa und insbesondere für Euroland. Denn nach der jüngsten Herabstufung hat nun auch Fitch sich zu Wort gemeldet und der Grande Nation zu Verstehen gegeben, dass jede Underperformance bei den Schulden- und Reformzielen eine Neueinstufung der Bonität nach sich ziehen würde. Zusätzlich verwiesen die Analysten darauf, dass das Defizitziel von 3% des BIP angesichts der düsteren Wachstumsaussichten eine Herausforderung sei. Denn unter anderem ist die Arbeitslosigkeit im Oktober des Jahres auf den höchsten Stand seit 14 Jahren geklettert.

Somit kann man bereits heute Wetten abschließen, wann Frankreich auch von Fitch herabgestuft werden wird.

Euro-Bund-Future: Der Countdown läuft
Totgesagte leben länger

Der Countdown läuft. Nur noch 18 Handelstage und der Rest von heute trennen uns vom Jahresultimo. In dieser Zeit wird sich allerdings noch vieles ereignen, denn neben Entscheidungen zu Griechenland, Fiskalklippe und anderen Brandherden steht bei den Zinsfutures noch der Roll-Over vom Dezember- in den März-Kontrakt an.

Hatte in der ersten Euphorie der Griechenland-Lösung das Sorgenbarometer gen Süden schnellen lassen, so hat inzwischen aber u.a. die Unsicherheit in den USA bzgl. des Haushaltsstreits den Euro-Bund-Future, ähnlich einem Bungee-Band, wieder nach oben tendieren lassen. Somit hat sich an der Tradingrange nicht allzu viel geändert und die Begrenzungen sind weiterhin der Bereich um 141,84% (Tief vom 27.11.) und 144,49% (Hoch vom 23.07.). Es ist also noch alles möglich und somit gilt grundsätzlich auch der Spruch: „Totgesagte leben länger“.

Neuemissionen: Irland vor der Rückkehr
Deutschland ist weiterhin auf der Sonnenseite

Meist beschäftigt man sich am Kapitalmarkt mit den bekannten Emittenten und versucht zu analysieren, wie deren Refinanzierungs-Möglichkeiten aussehen. Kapitalbedarf besteht auch weiterhin bei verschiedenen Euroländern und so wagten sich die Staaten Belgien und Italien aus der Deckung und stockten bzw. stocken heute diverse Altemissionen auf.

Dass die Bundesrepublik Deutschland sich auch am gestrigen Mittwoch 3 Mrd. € in Form einer Aufstockung der fünfjährigen 0,50%-igen Bundesobligation Serie 164 am Kapitalmarkt beschaffen konnte, war keine Überraschung. Auch nicht die Konditionen, die mit einer Durchschnittsrendite von 0,41% infolge einer 1,9-fachen Überzeichnung im Bereich des Üblichen lagen, gaben keinen Anlass, sich bei zukünftigen Emissionen auf eine sinkende Nachfrage einrichten zu müssen. Deutschland wird auch weiterhin eine exponierte Stellung einnehmen.

Gerne wird in diesem Zusammenhang auf die Absicht Irlands verwiesen, das ab dem kommenden Jahr wieder regelmäßig am Kapitalmarkt - und zwar monatlich - in Erscheinung treten möchte. Dadurch wird ein Teil der freudigen Erwartung der Kapitalmärkte bereits jetzt ins neue Jahr übertragen.

Währungsanleihen: Strohfeuer beim Euro erloschen
Höhenflug gegenüber Yen vorerst beendet

Es kommt einem so vor als hätte man ein Déjà-vu, Griechenland ist abermals vor dem Bankrott gerettet worden. Wie oft haben wir diese Meldung schon gelesen, aber so richtig daran glauben fällt schwer. So wurde auch diesmal die Nachricht am Devisenmarkt aufgenommen. Nach der Einigung der internationalen Geldgeber reagierte der Euro zuerst freundlich und konnte sogar kurzzeitig die Marke von 1,30 USD zurück erobern. Doch schnell machte sich unter den Devisenanlegern Ernüchterung breit und die Gemeinschaftswährung verlor wieder an Boden. Aktuell kostet der Euro knapp 1,2947 US-Dollar.

Gegen den Trend konnte der Euro in den vergangenen Handelswochen von einer erwarteten Änderung der japanischen Notenbankpolitik profitieren. Denn mit 107,13 Yen konnte ein neues 6 ½ Monats-Hoch markiert werden. Dieser Trend kam nun allerdings zum Erliegen und der Euro notiert aktuell bei 106,36 Yen.

Das Vertrauen der Anleger in die Eurozone ist auch nach den neuen Lösungen für Griechenland nicht sonderlich groß. Somit bleiben Fremdwährungsanleihen weiterhin im Fokus. Ganz oben auf der Watchlist der Privatanleger stehen Anleihen auf australische Dollar, norwegische Kronen und türkische Lira.

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Der Autor dieses Artikels ist Klaus Stopp, Leiter der Skontroführung Renten bei der Baader Bank AG. www.Baadermarkets.de

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