19.12.2012 17:30
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Eidgenossen kämpfen um ihre Währung

Thomas Liebi, Swisscanto
Eurokrise
Die Eurokrise hat eine Welle der Kapitalflucht in den Schweizer Franken ausgelöst. Auch künftig werde sich die Notenbank der Eidgenossen gegen die Aufwertung der Devise stemmen müssen.
€uro am Sonntag

von Thomas Liebi, Gastautor von Euro am Sonntag

Seit Langem löst sich der Euro kaum von der Wechselkursuntergrenze von 1,20 Schweizer Franken, die die Schweizer Nationalbank (SNB) im September 2011 eingeführt hat. Dies ist ein klares Zeichen dafür, dass viele Anleger und Sparer die Zukunft der Eurozone nach wie vor skeptisch beurteilen. Lieber parken sie ihr Geld im als sicheren Hafen betrachteten Franken. Allein in den vergangenen zwölf Monaten wurden mehrere Hundert Milliarden Euro von Banken in Spanien, Portugal, Irland und Griechenland abgezogen. Das meiste davon floss in die Kernländer der Eurozone, vor allem nach Deutschland und Frankreich. Ein Teil davon indirekt über die Schweiz.

Langfristige Inflationsgefahren
Der Fluchteffekt in den Schweizer Franken ist auch gut zu erkennen an der Entwicklung der Geldmenge. Legte diese gemessen an M2 — Bargeldumlauf, Sicht- und Spareinlagen — in der Euro­zone seit 2008 um rund 20 Prozent zu, blähte sie sich in der Schweiz im selben Zeitraum um über 80 Prozent auf (siehe Grafik unten). Die enorme Zusatzliquidität stellt zwar nicht unmittelbar eine Bedrohung für die Preisstabilität in der Schweiz dar. Die Vergangenheit hat aber gezeigt, dass die rechtzeitige Abschöpfung dieser Überschuss­liquidität meist nicht gelingt. Längerfristig droht Inflation.

Um die Kursuntergrenze zu verteidigen, musste die SNB seit Jahresanfang mehrfach am Devisenmarkt intervenieren und Euros gegen Schweizer Franken kaufen. Im ersten Halbjahr 2012 sind die Eurobestände der SNB um rund ­62 Milliarden auf 183 Milliarden angestiegen. Weitere 20 bis 30 Milliarden dürften im Sommer noch dazugekommen sein. Einen Teil davon legt die Nationalbank in Staatsanleihen mit höchster Bonität an.

Dies brachte ihr kürzlich den Vorwurf ein, die Renditeunterschiede zwischen Kerneuropa und der Peripherie zu vergrößern und damit die Prob­leme innerhalb der Eurozone zu verschärfen. Obwohl das in der Tendenz wohl zutreffen dürfte, wird das Ausmaß überschätzt. Ein Großteil der Devisenreserven lagert als Einlage bei anderen Notenbanken und hat damit keinen Einfluss auf die Rendite von Staatsanleihen. Zudem diversifiziert die SNB einen Teil der Anlagen in Aktien und Unternehmensanleihen.

Die Wechselkurspolitik der Schweizerischen Nationalbank findet im Inland breite Unterstützung. Und auch im Ausland wird das Vorgehen der Währungshüter weitgehend gutgeheißen. Dies nicht zuletzt, weil die Notenbank alle weniger weit gehenden Mittel zuvor ausgeschöpft hatte. Mit Vorwürfen an die SNB, sie verstärke durch ihre Interventionen die Renditeunterschiede innerhalb der Eurozone, läuft man Gefahr, Ursache und Wirkung zu verwechseln.

Fataler Trend für eine kleine Volkswirtschaft
Die Kapitalflucht aus der Europeripherie in die Kernländer wurde ausgelöst durch die anhaltende Unsicherheit über die Zukunft der Eurozone und das Unvermögen, einen nachhaltigen Ausweg aus der Krise aufzuzeigen. Im Zuge der Zuspitzung der Eurokrise legte der reale handelsgewichtete Schweizer Franken um über ein Drittel zu, 25 Prozent allein in den 18 Monaten vor der Intervention. Dies ist eine fatale Entwicklung für eine kleine, offene Volkswirtschaft wie die Schweiz. Der Schweizer Franken ist immer noch zu teuer, aber durch den Eingriff der Notenbank haben die Unternehmen mehr Zeit, sich den veränderten Umständen anzupassen.

Keine Entwarnung an der Währungsfront
Die Schaffung des Europäischen Stabilitäts­mechanismus (ESM) und die Ankündigung der Europäischen Zentralbank (EZB), notfalls unbegrenzt Staatsanleihen von angeschlagenen Eurostaaten zu kaufen, haben zu einer Beruhigung der Märkte geführt. Die Maßnahme birgt große Risiken im Hinblick auf die Glaubwürdigkeit der EZB und die zukünftige Preisstabilität. Aber sie verschafft den Ländern der Europeripherie etwas Luft, um die nötigen Reformen umzusetzen. Es herrscht angespannte Ruhe. Dazu passt, dass sich die Devisenreserven der Schweizerischen Nationalbank seit September 2012 auf hohem Niveau stabilisiert haben.

Wenig hilfreich sind die jüngsten Entwicklungen in Italien. Es war zwar seit längerer Zeit klar, dass in dem Land in den ersten Monaten des kommenden Jahres gewählt wird. Aber der kurzfristige und überraschende Rücktritt von Regierungschef Mario Monti und der zunehmende Populismus gegen die Austeritätspolitik werden die Unsicherheit wieder aufflammen lassen. Für eine Entwarnung an der Währungsfront ist es vor diesem Hintergrund noch zu früh.

Gefragter Geldparkplatz Schweiz

Die Schuldenkrise in der Eurozone hat zu einem starken Kapitalstrom in die Schweiz geführt. Anleger aus den kriselnden Peripherieländern zogen Hunderte Milliarden Euro von ihren heimischen Bankkonten ab und verschoben das Geld in sicherere Länder. Ein bedeutender Anlaufpunkt für die Kapitalflüsse ist die Schweiz. Das zeigt sich in der enormen Ausweitung der Geldmenge M2, die den Bargeldumlauf, aber auch die Sicht- und ­Spareinlagen bei Schweizer Banken umfasst (siehe Grafik).

Um ihren 2011 eingeführten Euromindestkurs zu verteidigen, interveniert die Schweizer Nationalbank SNB am Devisenmarkt: Sie verkauft Franken und kauft Euro. So schwollen die Devisenreserven auf mehr als 400 Milliarden Franken an. Umgerechnet 50 Prozent davon sind Euro. Diese Gelder muss die SNB möglichst sicher und gewinnbringend anlegen. Die Ratingagentur S & P behauptete in einer Analyse, dass die Nationalbank die Milliarden in der ersten Jahreshälfte 2012 vorwiegend in Anleihen von Ländern wie Deutschland, Frankreich, Finnland oder den Nieder­landen steckte. Damit hätte sie fast die Hälfte des öffentlichen Finanzbedarfs dieser Länder gedeckt und dort für niedrige Zinsen gesorgt. Die SNB widersprach dieser Darstellung und wies darauf hin, dass sie im fraglichen Zeitraum auch ihre Einlagen bei anderen Notenbanken und Institutionen deutlich erhöht habe.

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