30.11.2012 14:00
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Eine kontinentale Tragödie

Euro-Einführung
Das Ziel, einen optimalen Währungsraum in Europa zu schaffen, wurde bisher verfehlt. Und zwar nicht nur, weil Griechenland sich hemmungslos verschuldet hat und nun den Fortbestand der gesamten Währungsunion gefährdet.
Auf den ersten Blick war Deutschland der große Verlierer der Euro-Einführung. Denn beim Start der europäischen Währungsunion 1999 war die D-Mark überbewertet. Nicht von ungefähr verlor der heimische Wirtschaftsmotor daher nach 1999 nicht nur an Fahrt, sondern kam 2002 fast zum Erliegen. Schließlich hat Deutschlands Wettbewerbsfähigkeit durch die Überbewertung der D-Mark gelitten, da sich die heimischen Produkte gegenüber dem Ausland verteuert und an Attraktivität verloren hatten.

Andere Staaten, deren Währungen unterbewertet im Euro aufgingen, wie etwa Italien, Irland und Griechenland profitierten indes von der Währungsunion. Die Differenz der Export- und BIP-Raten gegenüber Deutschland verringerte sich in der Folge. Während beispielsweise die deutsche Exportquote 1997 um 6,6 Prozentpunkte die italienische übertraf, betrug der Unterschied im Jahr 2000 nur noch 1,6 Prozentpunkte.

Sinkende Renditedifferenzen

Noch gravierender machte sich die Währungsunion in der Konvergenz der Zinsen bemerkbar. Bereits im Vorfeld der Euro-Einführung haben sich die langfristigen Zinsen der Beitrittsstaaten in erheblichem Maße angeglichen. Ein Beispiel: Im Mai 1995 betrug der Renditeunterschied italienischer Staatsanleihen mit einer Laufzeit von zehn Jahren zu Bundesanleihen noch über 6 Prozentpunkte. Bei der Euro-Einführung 1999 wiesen deutsche und italienische Bonds hingegen eine Rendite auf vergleichbarem Niveau auf; eine ähnliche Entwicklung war bei Anleihen weiterer südeuropäischer Staaten zu beobachten.

Der Grund der schrumpfenden Risikoprämien ist am ehesten mit der kontinuierlichen Verringerung des Wechselkursrisikos zu erklären. Umso näher die Festlegung der Währungsparitäten rückte, desto geringer waren die Renditeunterschiede. Das Problem: Die Maastricht-Kriterien, die zu einer stärkeren Konvergenz der Ökonomien führen sollten, haben zahlreiche Staaten nach der Währungsunion zeitnah aus den Augen verloren. Die günstigere Refinanzierung, die mit der Euro-Einführung einherging, veranlasste viele Staaten über ihre Verhältnisse zu wirtschaften.

Euro-Staaten driften auseinander

Problematisch ist vor allem, dass die Löhne teils weit über die Produktionszuwächse in die Höhe geschraubt wurden. Und zwar so sehr, dass sich auch die Preisniveaus verschoben haben – und daher die Wettbewerbsfähigkeit einiger Staaten kräftig nachgegeben hat. Und: Die Zeiten, in denen vor allem die südeuropäischen Staaten ihre schrumpfende Wettbewerbsfähigkeit mit einer Abwertung ihrer Währung wieder ankurbeln können, sind seit der Währungsunion perdu.

Doch nicht nur die hohen Lohnzuwächse nach dem Euro-Start bringen einige Länder nun in die Bredouille. Dass die mit zeitlicher Verzögerung ansteigende Arbeitslosigkeit mit Hilfe üppiger Sozialprogramme abgemildert wurde, die wiederum die Staatshaushalte aus dem Lot brachten, belastet einige Peripherie-Staaten nun ebenfalls.

Statt des Wechselkursrisikos ist das seit dem Ausbruch der Wirtschafts- und Finanzkrise mehr und mehr das länderspezifische Konkursrisiko in den Mittelpunkt gerückt, das Kapitalgeber 2000 nahezu vollständig ausgeblendet hatten. Kein Wunder, dass daher die Renditen einiger Euro-Randstaaten – allen voran aus Griechenland, Italien, Portugal und Spanien – wieder kräftig angestiegen sind.

Vom Verlierer zum Gewinner

Zu den Gewinnern der Euro-Krise zählen vor allem Schuldner mit soliden Finanzen, einer diversifizierten und wettbewerbsfähigen Wirtschaft und einem vergleichsweise robusten Wachstum; also allen voran Deutschland, das vor allem aufgrund der moderaten Lohnentwicklung der vergangenen Jahre schon längst den Wettbewerbsnachteil zu Beginn der Währungsunion wettgemacht hat.

Wie sehr Investoren der Bundesrepublik vertrauen, zeigt ein Blick auf die Renditen der richtungsweisenden zehnjährigen Anleihen, die Anfang Juni eine jährliche Verzinsung vor gerade 1,1 Prozent geboten haben. Bonds mit einer Laufzeit von zwei Jahren wiesen zeitweise gar eine negative Rendite auf. Kurzum: Bei näherer Betrachtung ist Deutschland nicht der Verlierer, sondern der Gewinner der Euro-Einführung.

Wie lange Deutschland seinem Ruf als sicherer Anleihehafen noch gerecht werden kann, bleibt jedoch abzuwarten. Mit den nicht enden wollenden Stützungsmaßnahmen für einige in Schieflage geratene Euro-Staaten steigen auch die heimischen Haftungsrisiken. Seit Anfang Juni ist möglicherweise gerade deshalb auch die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen kräftig angestiegen – und zwar um rund 30 Basispunkte auf aktuell 1,4 Prozent.

Kein optimaler Währungsraum

Was bleibt, ist die Erkenntnis, dass es der Europäischen Union nicht gelungen ist, einen optimalen Währungsraum zu schaffen. Dieser wird in erster Linie durch das Erreichen und Erhalten eines internen und externen Gleichgewichts für das gesamte Währungsgebiet definiert. Grundvoraussetzung für einen optimalen Währungsraum sind demzufolge eine möglichst ausgeglichene Zahlungsbilanz (externes Gleichgewicht) sowie eine niedrige Inflation und Arbeitslosigkeit (internes Gleichgewicht) aller Staaten des Währungsraums.

Zwar bleibt es bei einem so großen Wirtschaftsraum wie der Europäischen Währungsunion nicht aus, dass es zu unterschiedlichen Entwicklungen kommt. Problematisch wird es jedoch, wenn es zu ausgeprägten und lang anhaltenden Unterschieden in den nationalen Bruttoinlandsprodukt- und Inflationsraten kommt. In diesem Fall sind Streitigkeiten über die Ausrichtung der europäischen Geldpolitik die logische Konsequenz. Grund: Länder, die unter der hohen Zinslast leiden und deren Wirtschaftsleistung schrumpft, drängen auf eine noch expansive Geldpolitik. Staaten, die einen Anstieg der Inflation befürchten und deren Wirtschaftsmotor vergleichsweise rund läuft, favorisieren indes eher eine restriktive Geldpolitik. Im Idealfall sollten daher in einem optimalen Währungsraum nahezu synchrone Konjunkturverläufe vorherrschen. Ein Blick in die Vergangenheit und Gegenwart zeigt jedoch, dass dieses Vorhaben bisher nicht geglückt ist.

Franz von den Driesch ist Chefredakteur der Webmagazine AnleihenMonitor, Ruhestandsmonitor und econoafrica. Die Portale sind redaktionell unabhängig und werden von Wirtschaftsjournalisten mit langjähriger Berufserfahrung betreut. Für die monatlich kostenlosen Newsletter der Webmagazine können sich Anleger auf www.anleihenmonitor.de, www.ruhestandsmonitor.de und www.econoafrica.de anmelden.

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