28.12.2012 09:29

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Aufspüren und Ausschöpfen grundlegender Trends


Newton Investment Management Limited (Newton): Themenorientiertes Investieren - ein Update

Newtons Investmentphilosophie baut auf der Überzeugung auf, dass kein Unternehmen, Markt oder Wirtschaftsraum isoliert, sondern stets im globalen Zusammenhang zu sehen ist. Newtons Investmentspezialisten sind davon überzeugt, dass sich in einer zunehmend vernetzten Welt die Aussichten von Aktien und Renten nur dann angemessen abschätzen lassen, wenn Ereignisse, Trends und Wettbewerbsfaktoren sowie andere für die weltweite Konjunktur maßgebliche Faktoren verstanden und miteinbezogen werden.

Zu diesen Faktoren oder – wie Newton sie nennt – Themen zählen der demographische Wandel, die Effekte der Globalisierung, die Entwicklung an den weltweiten Kreditmärkten und der Einfluss neuer Technologien. Die Investmentthemen dienen als Orientierungsrahmen für Diskussionen innerhalb des Teams von Newton und zur Identifizierung von sich am Markt bietenden Chancen, die eine vertiefende Analyse lohnen. Darüber hinaus helfen die Themen, die Stärken von Unternehmen innerhalb ihres jeweiligen Sektors besser einzuordnen.

Mithilfe dieses Konzeptes ist es Newtons Spezialisten möglich, Abstand zum täglichen Marktrauschen zu gewinnen und stattdessen zu einer langfristigen Beurteilung globaler Trends und deren Auswirkungen auf bestimmte Anlagen zu kommen. Die hierbei gewonnenen Einblicke und Einschätzungen bilden den Ausgangspunkt für die Portfoliokonstruktion. Die Titelauswahl auf Bottom-up-Basis erfolgt unabhängig von Benchmarkvorgaben. Im aktuellen Marktumfeld liegt der Fokus von Newtons Team auf robusten, solide finanzierten Unternehmen mit stabiler Ertragsentwicklung, da hier eine höhere Wahrscheinlichkeit einer überdurchschnittlichen Entwicklung in jedem Marktumfeld gegeben ist.

Themen sorgen für klare Sicht
In den letzten Jahren war es ungewöhnlich schwer für Anleger, sich ein klares Bild der Lage zu verschaffen, denn die Finanzkrise und die späteren Ereignisse stellten sie vor viele Herausforderungen. Nicht zuletzt waren dies massive Rezessionen in führenden Industriestaaten, anhaltende Schuldenprobleme in der Eurozone und den USA, Unruhen im Nahen Osten und steigende Energiepreise.

Zudem führen die Maßnahmen, die die Verantwortlichen weltweit getroffen haben, nach Newtons Einschätzung zu Verzerrungen in Volkswirtschaften und Finanzmärkten. Die Liquidität, die infolge der stark expansiven Geldpolitik zur Verfügung steht, machte sich offenbar bemerkbar. So hat sie ihren Weg in die Finanz- und Rohstoffmärkte gefunden, die Preise (z.B. für Energie und Lebensmittel) erhöht und dafür gesorgt, dass die Volkswirtschaften in weiten Teilen der westlichen Welt immer noch von übermäßig gestützten und konzentrierten Finanzsystemen abhängig sind.

Einige der genannten Herausforderungen bleiben uns vermutlich auch künftig erhalten, nicht zuletzt weil die Welt sich auf den Schuldenabbau in den führenden Wirtschaftsräumen einstellen muss. In der Vergangenheit folgte auf Rezessionen, die durch übermäßiges Kreditwachstum und entsprechende Bankenkrisen ausgelöst wurden, unausweichlich eine Zeit mit bestenfalls schwachem Wachstum1.

In einem solchen Umfeld hängt der längerfristige Anlageerfolg nach Einschätzung Newtons wesentlich davon ob, ob man sich einen klaren Blick auf die Dinge bewahren kann. Paradoxerweise aber ist genau das möglicherweise schwerer zu bewerkstelligen. Wenn selbst kurzfristige Ereignisse extrem unberechenbar sind, die Preise von Vermögenswerten schwanken und die Stimmung der Anleger häufig umschlägt, sind die Geschehnisse am Finanzmarkt meist mit viel "Rauschen" verbunden. Newtons Themen helfen dabei, den Blick auf die wichtigen Aspekte zu richten und dieses Rauschen auszublenden; jedes einzelne Thema hat dabei seinen Wert, sie hängen aber auch miteinander zusammen.

Aktuell erlebt die Welt eine Reihe wichtiger Veränderungen, und Newtons Themen haben sich weiterentwickelt, um ihnen Rechnung zu tragen. Neben der Schuldenverringerung erwartet Newton auch eine ausgewogenere Weltwirtschaft, höhere Energiekosten, eine alternde Bevölkerung und eine stärkere Vernetzung.

Newtons Investmentspezialisten sind überzeugt, dass die Verwendung von Themen ihnen unschätzbare Dienste dabei leistet, die wichtigen Risiken und Chancen an den Finanzmärkten angemessen einzuschätzen. Die Themen beschreiben, welche Kräfte die Welt nach Newtons Einschätzung verändern. Sie beruhen auf beobachtbaren strukturellen Trends und nicht auf Spekulation oder kurzlebigen Ideen.

Newtons thematisches Konzept unterliegt einer kontinuierlichen Entwicklung: neue Ideen werden aufgenommen, alte verschwinden und bestehende Themen entwickeln sich weiter.

Eine Welt mit weniger Schulden
Vor drei Jahren führte Newton ein Thema ein, das die Bezeichnung „ALL CHANGE“ trug und das die wahrscheinlichen Auswirkungen der globalen Finanzkrise (und der vorausgegangenen Anhäufung von Schulden in vielen Industriestaaten) beschrieb. Im Zusammenhang mit diesem Thema stellte das Team fest, dass das Ende der "Kreditblase" im Jahr 2007 wichtige Auswirkungen auf unterschiedlichste Bereiche haben würde.

Vieles von dem, was Newton im Rahmen des Themas „ALL CHANGE“ erwartet hatte, ist eingetreten. Bemerkenswert ist allerdings, in welchem Ausmaß die Vermögenspreise in den Jahren 2009 und 2010 vor allem wegen der extrem expansiven Politik gestiegen sind. Um den weiteren Auswirkungen der Schulden in der entwickelten Welt und der Notwendigkeit zur Schuldenreduzierung Rechnung zu tragen, wurde das Thema „ALL CHANGE“ durch ein neues Thema „DELEVERAGE“ ersetzt. Es eignet sich nach Ansicht Newtons besser zur Darstellung dieser weiteren Konsequenzen (im Gegensatz zu jenen, die in den Jahren direkt nach der Finanzkrise im Vordergrund standen).

Schuldenabbau
„DELEVERAGE“ bringt zum Ausdruck, dass die Wirtschaftsaktivität unter übermäßiger Verschuldung leidet und dass die Art und Weise, in der die Schulden abgebaut werden, für die Zukunftsaussichten der Volkswirtschaften und Finanzmärkte von entscheidender Bedeutung ist. Newton erwartet für viele Volkswirtschaften über einen längeren Zeitraum relativ niedriges und volatileres Wachstum, während die Schulden auf überschaubarere Niveaus gesenkt werden. Wegen des Ausmaßes der angehäuften öffentlichen und privaten Schulden ist der Weg, auf dem der Schuldenabbau erfolgt (d.h. ob er geordnet oder ungeordnet verläuft), in unseren Augen entscheidend für sämtliche Anlageaspekte. Gleiches gilt für die Auswirkungen der von den Verantwortlichen ergriffenen Dämpfungsmaßnahmen.

Eng verbunden mit dem „ALL CHANGE“ ist ein weiteres Thema, das Newton „MORE GOVERNMENT“ nennt. Es unterstreicht die größere Rolle, die Staaten weltweit im wirtschaftlichen Leben und in den Finanzmärkten spielen.

Staatliche Interventionen
Staatliche Intervention und alle Spielarten eines gelenkten Kapitalismus beherrschen immer größere Teile der globalen Wirtschaftsleistung. Hierfür sieht Newton zwei Gründe: einer ist das starke Wachstum der sich entwickelnden und rohstoffreichen Teile der Welt, in denen Planwirtschaften häufiger vorkommen. Der andere ist der durch die Finanzkrise motivierte Trend zu "mehr Staat" in der entwickelten Welt. Die Krise wurde - in Newtons Augen fälschlicherweise - als Marktversagen hingestellt, und man glaubt vielerorts, dass nachhaltiges Wachstum nur über stärkere Eingriffe in die Wirtschaft, Marktmanipulation und Aufsicht erreicht werden kann. Die Ergebnisse sind eine potentiell volatile und unberechenbare Mischung aus verzerrten Preissignalen sowie unseres Erachtens die Gefahr extremer Risikofehlbewertungen und Fehlentscheidungen bei der Kapitalallokation.

Standardwerte als Nachzügler
Die sporadische Fehlbewertung von Risiko hindert Newton aber nicht daran, attraktive Investmentideen zu identifizieren. Dies kommt in dem Thema „LARGE CAP LAGGARDS“ zum Ausdruck, das Anlagechancen in größeren Unternehmen mit generell soliden Bilanzen identifiziert. Das zyklische Risiko ist nach der Finanzkrise deutlich gestiegen und der Zugang zu sowie die Haltung gegenüber Krediten haben sich langfristig gewandelt. Größere Unternehmen, die Cashflow generieren, über solide Bilanzen verfügen und sich einer relativ stabilen Endnachfrage erfreuen, sollten daher mittel- bis längerfristig vom allgemeinen Schuldenabbau profitieren.

Konzentrierter Finanzsektor
Die Ideen, die hinter dem Thema „DELEVERAGE“ stehen, finden sich auch in einigen anderen Themen wieder. Zu ihnen gehört beispielsweise ein neues Thema, „FINANCIAL CONCENTRATION“, das die Auswirkungen des Nachkrisen-Bankensektors bewertet. Die direkt nach der Finanzkrise diskutierte radikale Umstrukturierung des Finanzsystems verlor deutlich an Fahrt, nachdem die v-förmige Erholung erst einmal eingesetzt hatte. Entsprechend ist die Struktur des globalen Bankensystems noch weitgehend auf Vorkrisenniveau. Die Aufsichtsbehörden setzten den Bankensektor unter Druck, aber die mangelnde globale Koordination und die sehr unterschiedlichen Vorstellungen zur Besitzstandswahrung haben nach Newtons Einschätzung die radikale Umstrukturierung verhindert, mit der während der Krise viele gerechnet hatten. In Newtons Augen wird der Bankensektor weiterhin von undurchsichtigen Instituten mit fragwürdigen Bilanzen dominiert, die gemeinhin als "too big to fail" gelten. Darin sieht Newton ein erhebliches Risiko sowohl für die Weltwirtschaft als auch für die Anleger.

Inflationsdruck
Ein weiteres Risiko, dem Newton unter der Überschrift „FIRE RISK“ nachgeht, besteht darin, dass die an höchster Stelle ergriffenen Maßnahmen zu Inflation führen. Geldpolitische Haltungen, die für die Notfallsituation während der Finanzkrise und der sich unmittelbar anschließenden Zeit angemessen schienen, wurden bis weit in die Erholungsphase hinein beibehalten und verursachen nach Newtons Beobachtungen monetäre Inflation. Obwohl die Arbeitslosigkeit in den meisten reifen Industriestaaten unverrückbar hoch bleibt, schaffen die in Friedenszeiten beispiellosen Schuldenberge, fast universellen Ausgabendefizite und der augenfällige Inflationsdruck in den sich entwickelnden Ländern aus Newtons Sicht ein Umfeld, in dem sich Inflationserwartungen hartnäckig halten.

Eine ausgewogene Weltwirtschaft
Ein Wandel vollzieht sich daneben auch durch die Umstellung auf eine ausgewogenere Weltwirtschaft. Bei diesem Trend „GLOBAL REALIGNMENT“ geht es nicht nur um ein stärkeres Gleichgewicht zwischen, sondern auch innerhalb der jeweiligen Volkswirtschaften. Dazu gehören nach Newtons Einschätzung Verschiebungen der wirtschaftlichen Macht sowie noch ausstehende schwierige Entscheidungen der politisch Verantwortlichen.

Der Einfluss Chinas
Viele Merkmale dieses Wandels sind in unseren Themen „GLOBAL REALIGNMENT“ und „CHINESE INFLUENCE“ enthalten. Auch heute noch dominieren die Industrieländer die Wirtschaftsleistung, den Wohlstand, den Konsum und die Marktkapitalisierung der Welt, und sie verbrauchen den größten Teil der Rohstoffe. Doch das höhere Wachstumspotenzial und der zunehmende wirtschaftliche Einfluss der sich entwickelnden Welt sollten diese Position sukzessive ins Wanken bringen.

Die Anpassung an dieses neue Kräfteverhältnis verläuft vermutlich volatil und die Wahrscheinlichkeit zyklischer Abweichungen steigt. So erwartet Newton, dass die Beibehaltung expansiver Maßnahmen in den Industriestaaten andernorts zu einer Reihe unterschiedlicher Ansätze führt, weil schneller wachsende und rohstoffreiche Schwellenländer gezwungen sind, zur Inflationsvermeidung ihre Politik zu straffen und/oder Währungsaufwertung zuzulassen.

In unserer Nachkrisenwelt ist die Wirtschaftsaktivität insgesamt schwächer und fast alle Regierungen und Zentralbanken müssen Wachstum generieren (um Schulden zu bedienen und/oder ihre Bevölkerung zu beschwichtigen). Da erscheint der Schutz von Marktanteilen und damit die relative Wettbewerbsfähigkeit von allergrößter Bedeutung. Die wenigsten Regierungen werden sich in dieser Situation freiwillig für eine starke Währung entscheiden, was die Spannungen im Handel durchaus erhöhen und den Entscheidungsträgern Kapitalkontrollen immer attraktiver erscheinen lassen könnte. Newton vermutet zudem, dass der Übergang zu einer ausgewogeneren Weltwirtschaft mit inflationären Tendenzen einhergeht, die wir unter „FIRE RISK“ thematisieren. Dies gilt umso mehr, wenn sich Schwellenländer dafür entscheiden, ihre Währungen weiterhin an den US-Dollar zu binden, und dadurch unangemessen lockere (und  Inflationssteigernde) Geldpolitik importieren.

Eine noch stärker vernetzte Welt
Wichtigen Wandel erwartet Newton schließlich auch durch den Übergang zu einer stärker vernetzten Welt. Wie Newtons langjähriges Thema „NETWORKED WORLD“
darstellt, sind die Netzwerke heute allgegenwärtig und ermöglichen den Informationsfluss zwischen zuvor möglicherweise nicht verbundenen Bereichen. Die Technologien, die in diese Netzwerke einfließen, entwickeln sich immer noch schnell, doch uns fällt auf, dass das System des Netzes instabil ist und sowohl für Internet-basierte als auch für traditionelle Geschäftsmodelle beispiellose Chancen und Risiken bieten sollte. Unser neues Thema „SMART“ setzt auf den Ideen der vernetzten Welt auf. Es trägt der Tatsache Rechnung, dass unterschiedliche Technologien verschiedenste Netzwerke, Systeme, Prozesse und Produkte zunehmend reaktionsfähig und intelligenter machen. Diese "smarten" Einheiten wiederum haben nach Newtons Einschätzung das Potenzial, Effizienz und Produktivität radikal zu steigern und zielgruppentauglichere und individuellere Produkte zu ermöglichen.

Nachhaltiger Umgang mit Energie
In Newtons Thema „ENERGY ECONOMY“ werden die Risiken und Chancen beleuchtet, die mit der Umstellung auf höhere Energiekosten einhergehen. Auf die Ära günstiger und leicht zugänglicher Ölreserven folgt nach Newtons Einschätzung der womöglich volatile Übergang zu energieeffizienteren Modellen für die Wirtschaftsaktivität. Höhere Energiekosten und Umweltaspekte fördern Investitionen in alternative (aber wesentlich weniger konzentrierte) Energieformen. Moderne, konsumorientierte Volkswirtschaften sind sehr energieintensiv. Sie benötigen daher aus Newtons Sicht deutliche Verbesserungen bei Produktivität, Infrastruktur, Effizienz und Speicherung, wenn dieser Trend das Wirtschaftswachstum und die Anlageerträge nicht beeinträchtigen soll.

Diesen Wandel beleuchtet Newton in einigen der anderen Themen wie etwa „STATE INTERVENTION“, „SMART“, „FIRE RISK“, “CONSTRUCTION AND RECONSTRUCTION“
sowie „EARTH MATTERS“. In Letzterem wird die zunehmende Bedeutung von Umweltaspekten für Öffentlichkeit und Politik beleuchtet. Mittlerweile bildet sich ein politischer Konsens für Investitionen in „grüne“ Technologien, doch die aktuellen Wachstumstrends in den Schwellenländern lassen eine deutlich höhere Belastung von Rohstoffen und der Umwelt erwarten.

Eine alternde Bevölkerung
Das Thema „POPULATION DYNAMICS“ beschäftigt sich mit demographischen und demographiebedingten Trends. Die Verteilung von Alter, Einkommen und Wohlstand sorgt sowohl auf nationaler als auch auf globaler Ebene für Bewegung. Selbst wenn sich die demographischen Profile der einzelnen Regionen und Länder noch deutlich unterscheiden, ist doch zu beobachten, dass die Bevölkerungen generell altern. Dabei schreitet die Veränderung der demographischen Trends in der sich entwickelnden Welt umso schneller voran, je stärker die Einkommen in den jeweiligen Volkswirtschaften steigen.

Die Alterung der Weltbevölkerung hat nach Newtons Einschätzung wichtige Auswirkungen auf unterschiedliche Bereiche wie z.B. die Qualität der Konjunkturerholung, die Konsum- und Sparmuster, die Kosten (besonders in Ländern, die bereits jetzt in Finanznöten sind) und die Steuern.

Steigende Gesundheitsausgaben
In manch einem Bereich scheint der demographische Wandel Chancen zu schaffen. Newtons Thema „HEALTHY DEMAND“ untersucht die Auswirkungen der Bevölkerungsalterung auf den Gesundheitssektor. Auffällig ist, dass steigende Einkommen und sich ändernde Lebensgewohnheiten in den Schwellenländern zusammen mit alternden Bevölkerungen und massiven Sparzwängen in den Industriestaaten die Nachfrage nach erschwinglichen Gesundheitslösungen stark anheizt.

Zusammenfassung
Vor dem Hintergrund dieser Veränderungen erwartet Newton neben höherer Volatilität an den Finanzmärkten auch erhebliches "Marktrauschen", und Anleger sehen sich bei dem Versuch, ihre Anlageziele zu erreichen, womöglich erheblichen Risiken ausgesetzt. Gleichzeitig ist Newton aber auch überzeugt, dass Wandel Chancen schafft.

Newtons Themen passen sich an neue Gegebenheiten an und werden bereits vor ihrer Formalisierung und Veröffentlichung in den Portfolien eingesetzt. Entsprechend bewirken die in diesem Artikel beschriebenen Veränderungen keine einschneidenden Veränderungen bei der Portfoliokonstruktion oder Portfoliostruktur.

Angesichts großer Herausforderungen in der Wirtschaft und an den Finanzmärkten scheint es Newton wichtiger denn je, sich einen klaren Blick auf die Dinge zu bewahren. Denn nur so können Risiken (die aus Newtons Sicht eine natürliche Folge jeglicher Anlageaktivitäten sind) gemanagt und Chancen bestmöglich genutzt werden. Newton ist nach wie vor überzeugt, dass sein thematisches Konzept diesen klaren Blick ermöglicht und das Team in die Lage versetzt, Risiken und Chancen in einer volatilen und komplexen Welt richtig einzuordnen.

1 This Time Is Different, Eight Centuries of Financial Folly, Carmen M. Reinhart und Kenneth S. Rogoff, 2009, Princeton University Press

Die Pressemitteilung im pdf-Dokument.

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€uro FundResearch

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