Griechenland Anleihen – Chance für private Anleger

Das Land versucht momentan, einen im letzten Oktober beschlossenen Schuldenschnitt von über 50% zu implementieren, um u.a. die jährlichen Zinskosten zu reduzieren und kombiniert mit anderen Sparmassnahmen das Schuldenniveau bis 2020 auf 120% des Bruttoinlandprodukts zu senken. Was im Oktober noch als Durchbruch gefeiert wurde – die Gläubiger sollten auf den zuvor verhandelten Schnitt um etwa 20% verzichten und stattdessen über 50% freiwillig hinnehmen – wird nun zum Problem.

Verhandlungen mit Gläubigern sind nicht abgeschlossen, und EU und IMF weigern sich deshalb, ein weiteres, dringend benötigtes Hilfepaket von über €130Mrd. zu verabschieden. Ferner wird eine €14,5Mrd. Anleihe am 20. März fällig, deren mögliche Nichtbedienung zum Staatsbankrott und damit unabsehbaren Konsequenzen führen könnte. Eine genauere Betrachtung der Situation zeigt jedoch Investitionsmöglichkeiten für Privatanleger auf.

Prinzipiell scheint es allen Beteiligten in erster Linie darum zu gehen, einen unkontrollierten Staatsbankrott zu vermeiden. Eine Nichtbedienung seiner Schulden hätte für Griechenland sowie das europäische, und damit das weltweite Bankensystem weitreichende Konsequenzen. Sollte Griechenland gegen den Willen seiner Gläubiger eine Zinszahlung oder sogar Rückzahlung einer Anleihe nicht tätigen, würde dies dazu führen, dass sämtliche Anleihen fällig würden, und diverse Kreditversicherungen (Credit Default Swaps – CDS) zum tragen kämen. Dies würde Abschreibungen auslösen, die wiederum das Eigenkapital der ohnehin geschwächten europäischen Banken belasten würde.

Deutsche Bank CEO Ackermann sagte dazu jüngst, sein Institut stünde hierbei mit €874Mrd. im Risiko, und ein sogenanntes Default Event ein Spiel mit dem Feuer. Dagegen meinte JPMorgan CEO Dimon, für sein Institut sei dies kein Desaster. Französische Banken sind mit über €40Mrd. exponiert und kosteten dem Land damit sein AAA-Rating. Es ist ggw. nicht klar, wem welche Verluste entstehen könnten, und wer sich bei wem mit CDS versichert hat, allerdings ist spätestens seit dem Lehmann-Verfall klar geworden, wie vernetzt das internationale Bankensystem ist und welch unerwartete Konsequenzen durch die Entfernung eines Bindegliedes entstehen können. Griechische Banken sind unter den grössten Anleiheneignern, und eine ungeplante Abschreibung könnte zu deren Insolvenz führen, was ausser einer Implosion des griechischen Bankensystems Konsequenzen für alle Geschäftspartner hätte. Des weiteren sorgt das mögliche Ausfallszenario schon jetzt für Beunruhigung an den Anleihenmärkten, was insbesondere die Päripherieländer in Form von höheren Refinanzierungskosten zu spüren bekommen. Auf Italien etwa kommen mit über €90Mrd. der Grossteil seiner Anleihenfälligkeiten in der ersten Jahreshälfte zu. Letztlich stellt sich die Frage, wie die EZB mit einer Abschreibung auf ihren über €50Mrd. Griechenlandanleihen umgehen würde, die sie noch zu durchschnittlich 76% gekauft hatte. Eine Rekapitalisierung wäre nicht nur teuer sondern warscheinlich auch negativ für den Euro.

Um einen sog. Default zu vermeiden, wurde auf ein ‘freiwilliges’ Konzept gesetzt, wobei die Banken als Haupteigner griechischer Anleihen in die Pflicht genommen wurden. Federführend bei den Verhandlungen versuchten sie den neuen Schuldenschnitt in die Tat umzusetzen, wobei es um eine Verlängerung der Anleihenlaufzeiten ging, und zwingend um den richtigen Kupon, um abgezinst auf erst 50% und nun eher 30% oder weniger Barwert zu kommen, allerdings die jährlichen Bedienungskosten für Griechenland zu senken. So forderte Deutschland z.B. einen Kupon von weit unter 4%, ggw. scheint sogar von 3,6% die Rede zu sein bei einer 30-jährigen Anleihe. Da sich die Verhandlungen als schwierig gestalteten und nun schon Monate anhalten, kam es auch zu einer Verschiebung der Eignerstruktur dieser Anleihen. So werden mittlerweile mit €80Mrd. fast die Hälfte der Anleihen von Hedge-Fonds und kleineren Anlegern gehalten, welche nicht den selben politischen Druck erfahren wie die Banken, die im Prinzip ‘freiwillig’ zustimmen würden. Um diese Anleger mit ins Boot zu bekommen, drohte das Finanzministerium schon mit der rückwirkenden Einführung von sog. Collective Action Clauses (CACs), eine durch parlamentarischen Beschluss einzuführende Klausel die Minderheiten binden soll, welche freiwillig nicht zustimmen würden. Dieser Schritt wäre prinzipiell möglich, da ein Grossteil der Anleihen griechischem Recht unterliegen. Allerdings ist es Experten zufolge sehr warscheinlich, dass die Anwendung solcher Klauseln die Freiwilligkeit beschneiden und von der CDS- Regulierungsbehörde ISDA als Default (spezifisch: Restructuring Credit Event) gedeutet würde. Somit gäbe es dann einen Schuldenschnitt, ein Staatsbankrott wäre damit aber nicht vermieden.

Interessant wird es für noch nicht involvierte Anleger nun im Bezug auf die €14,5Mrd. 4,3% Anleihe welche am 20. März fällig wird. Bis zum 13. Februar müsste eine konkrete Offerte an Anleihengläubiger veröffentlicht werden, um Aussichten auf eine Lösung auf freiwilliger Basis noch vor dieser Fälligkeit zu haben, und damit einen Cash-Abfluss von fast €15Mrd. , also über zehn Prozent des nächsten Hilfspakets zu haben. Und selbst wenn dieses Angebot offiziell käme, bedarf es der ‘freiwilligen’ Zustimmung der Gläubiger. Geht man davon aus, dass ein CDS-Default verhindert werden soll, und dass letztlich kein Zwang auf Anleger ausgeübt werden kann, einer Abschreibung zuzustimmen, müsste einem nichtzustimmenden Anleihengläubiger der volle Betrag mit aufgelaufenem Zins gezahlt werden. Dasselbe sollte dann auch für die im Mai und August fälligen, jeweils za. €8Mrd. Anleihen gelten (danach erst wieder Mai 2013).

Bei einer vollen Bedienung der Anleihe könnte ein Anleger bei derzeitigen Marktpreisen einen über 100-prozentigen Gewinn erzielen. Eine Bindung in das ‘freiwillige’ Konzept mit 70% Abschreibung dagegen würde den Wert der Investition etwa halbieren. Längerfristige Anleihen könnten durch den Schuldenschnitt wertvoller werden, da sich die Bonität des Landes dadurch verbessern könnte, so wird argumentiert. Sollte es zum Rechtstreit mit Anleihengläubigern kommen, müssen Kleinanleger auf die Mittel und Entschlossenheit der grösseren Hedgefonds vertrauen, die eine ähnliche Auffasung vertreten.

Technische Punkte: Anleger müssten sich sicher sein, dass sie im Falle eines Angebots an die Gläubiger frei wählen können, und nicht etwa einem Zwang ihrer Depotbank unterlegen würden, was durch Nachfrage klargestellt werden kann. Ausserdem werden die Anleihen trotz Abschlag zum Nominalwert immer noch mit aufgelaufenem Zins gehandelt, d.h. der Käufer zahlt dem Verkäufer den aufgelaufenen Zins voll aus, bei den März Anleihen sind dies nochmal über 3,5 Punkte.