Pfandbriefe als lukrative Langeweiler

von Carsten Lootze, €uro am Sonntag

Pfandbriefe und andere besicherte Bankanleihen (auf Englisch: Covered Bonds) gelten als renditearme Investments. Derzeit sorgen die vermeintlichen Langweiler aber für reichlich Gesprächsstoff in der Finanzbranche. Denn der Markt ist plötzlich so aktiv wie selten zuvor.

Im September 2009 brachten Banken weltweit Covered Bonds im Wert von 28 Milliarden Euro heraus. Größer war das Emissionsvolumen bislang nur im Januar 2006 mit 34 Milliarden Euro. Trotzdem lag die Nachfrage über dem Angebot. Marktbeobachter sehen dafür drei Hauptgründe: Die Europäische Zentralbank stützt den Markt bis Juli 2010 mit Käufen. Die Risikoaufschläge liegen meist noch über den langjährigen Durchschnitten, Renditen bis zu vier Prozent bei bester Bonität sind drin. „Das macht Covered Bonds auch für Privatanleger attraktiv“, sagt Portfoliomanager Felix Blomenkamp von der Rentenfondsgesellschaft Pimco. Zudem laufen 2009 und 2010 viele Covered Bonds aus, die Investoren ersetzen wollen.

Bis zu siebenfach überzeichnet waren die jüngsten Neuemissionen. Zum Beispiel beläuft sich das Volumen des Covered Bonds der Ubi Banca (ISIN: IT 000 453 389 6) auf eine Milliarde Euro, in den Orderbüchern kamen jedoch sieben Milliarden Euro zusammen. Die schweizerische UBS (ISIN: XS 045 562 417 0) und die britische Barclays Bank (ISIN: XS 045 617 858 0) emittierten Papiere über je zwei Milliarden Euro. Die Nachfrage belief sich indes auf rund sieben beziehungsweise acht Milliarden Euro. Ubi Banca, UBS und Barclays feierten mit ihren Emissionen übrigens Premieren; sie hatten noch nie zuvor Covered Bonds begeben. Damit waren sie nicht die einzigen Debütanten: Auch die spanische Unicaja und die National Bank of Greece brachten im September erstmals besicherte Anleihen heraus.

Florian Hillenbrand von der Unicredit überrascht das nicht: „Die Ubi Banca war für ihren Covered Bond schon vor mehr als einem Jahr auf Vertriebs-tour, und auch Barclays und die National Bank of Greece hatten ihre Emissionen ähnlich lange geplant“, sagt der Covered-Bond-Analyst. Doch zwei Ereignisse kamen den Emittenten dazwischen: die Pleite der US-Bank Lehman Brothers und der Zusammenbruch des deutschen Immobilienfinanzierers Hypo Real Estate, der seit Montag pbb Deutsche Pfandbriefbank heißt.

„Danach wollte sich kein Investor mehr Bankrisiko aufladen, egal in welcher Form“, sagt Hillenbrand. Wer bereits Covered Bonds besaß, behielt sie in seinen Depots, um nicht zu Niedrigpreisen verkaufen zu müssen. Die Folge: Der Markt für besicherte Bankanleihen lag nahezu still. Im Oktober, November und Dezember 2008 kamen fast keine neuen Papiere auf den Markt. Auch als sich der Markt für klassische Unternehmensanleihen im März 2009 rasant belebte, blieb es um Covered Bonds still. Marktbeobachter führen das auf die starke Konkurrenz durch andere konservative Anleihen zurück: Zum einen gaben staatsgarantierte Bankanleihen den Investoren mehr Sicherheit, zum anderen wurden risikoarme Staatsanleihen mit Topbonitätsnoten im Frühjahr deutlich billiger. „In diesem Umfeld forderten Investoren bei Covered Bonds so hohe Risikoaufschläge, dass Emissionen für Banken sehr teuer und unattraktiv wurden“, sagt Blomenkamp.

Als Initialzündung wirkte die Rede von Jean-Claude Trichet am 7. Mai 2009. Darin kündigte der EZB-Präsident an, dass die Zentralbank und die Notenbanken des Euroraums bis Ende Juli 2010 Covered Bonds im Wert von bis zu 60 Milliarden Euro kaufen würden. Lag das Emissionsvolumen im Mai noch bei rund drei Milliarden Euro, schnellte es im Juni auf knapp 18 Milliarden Euro hoch. Hillenbrand: „Die Emittenten sehen das EZB-Programm teilweise als eine Art Abnahmegarantie für ihre Covered Bonds an. Daher trauen sich momentan auch so viele neue Anbieter auf den Markt.“ Seit Juli haben die EZB und Notenbanken Papiere für rund 16,5 Milliarden Euro erworben. Rechnet man das bis Juli 2010 hoch, kauften die Institute bislang äußerst zügig.

Portfoliomanager Blomenkamp nennt einen weiteren Grund für die Banken, verstärkt Covered Bonds zu emittieren: „Im Zuge der Finanzkrise ist eine breitere Refinanzierungsbasis für die Institute wichtiger geworden.“ Zudem seien Pfandbriefe momentan die günstigste Möglichkeit für Banken, sich am Kapitalmarkt zu refinanzieren. Und warum sind Pfandbrief und Co plötzlich bei den Investoren wieder gefragt? Analyst Jörg Birkmeyer von der DZ Bank begründet das starke Interesse mit den „zwar gesunkenen, aber immer noch über dem historischen Durchschnitt liegenden Risikoaufschlägen“. In den vergangenen Jahren brachten Covered Bonds im Schnitt nur 0,2 bis 0,4 Prozentpunkte mehr Rendite als deutsche Staatsanleihen.

Am 6. Mai 2009, einen Tag vor der Trichet-Rede, brachten irische Papiere 3,6 Prozentpunkte Mehrertrag, US-amerikanische 3,5 und spanische 2,1 Prozentpunkte. Selbst deutsche Hypothekenpfandbriefe boten 0,7 Prozentpunkte Risikoaufschlag. Seitdem haben starke Kursanstiege die Renditen jedoch gedrückt.

Regionale Renditeunterschiede sind dadurch größer geworden. Der im September emittierte Pfandbrief der deutschen Eurohypo (ISIN: DE 000 EH1 A4G 9) mit Laufzeit bis zum 9. September 2014 bietet aktuell nur rund 0,4 Prozentpunkte Risikoaufschlag gegenüber deutschen Staatsanleihen, die mit 2,3 Prozent rentieren. „In meinen Augen ist der deutsche Pfandbriefmarkt inzwischen zu teuer“, sagt Hillenbrand. Die Risikoaufschläge lägen teilweise bereits unter den Niveaus vor der Lehman-Pleite. Daher seien Pfandbriefe für Neuinve-stitionen nicht empfehlenswert. Auch Blomenkamp hält deutsche Papiere im Vergleich zu ausländischen für unattraktiv.

Beim Covered Bond der UBS etwa (ISIN: XS 045 562 417 0), ebenfalls im September emittiert und am 6. Oktober 2014 fällig, gibt es immerhin 0,6 Prozentpunkte Aufschlag. Der Covered Bond der Bank of Ireland (ISIN: XS 045 180 590 6) mit Laufzeitende am 16. September 2014 bietet sogar 1,8 Prozentpunkte Mehrertrag gegenüber fünfjährigen deutschen Staatsanleihen. Dabei haben alle drei Papiere von den Ratingagenturen beste Bonitätsnoten bekommen. Hillenbrand: „Die Kurse spanischer, britischer, irischer, schwedischer, norwegischer und italienischer Papiere wurden Ende 2008 so weit heruntergeprügelt, dass die Renditen trotz der jüngsten Kursanstiege noch deutlich über den Niveaus vor der Lehman-Pleite liegen.“ Blomenkamp rät zu britischen, spanischen und irischen Papieren. Und Analyst Florian Eichert von der Landesbank Baden-Württemberg (LBBW) sieht bei spanischen, kanadischen und britischen Covered Bonds großes Potenzial.

„In den vergangenen Tagen haben vermehrt Investoren damit begonnen, sich vereinzelt von sehr teuer gewordenen Papieren zu trennen“, sagt Eichert. Die EZB-Käufe haben diesen aufkommenden Verkaufsdruck jedoch abgefangen. Eichert: „Dies sollte auf absehbare Zeit so weitergehen.“ Auch andere Marktbeobachter erwarten, dass die Nachfrage vonseiten der Investoren in den kommenden Monaten hoch bleiben wird – solange nicht Kurseinbrüche am Aktienmarkt die Risikoneigung generell wieder dämpfen. Denn in den kommenden Monaten laufen viele Covered Bonds aus. Die Unicredit hat errechnet, dass 2009 Covered Bonds im Nennwert von 100 Milliarden Euro fällig werden, 2010 soll sich das Volumen auf fast 160 Milliarden Euro belaufen. Investoren, die bestimmte Quoten an Covered Bonds halten wollen, müssen dann nachkaufen. „Dadurch entsteht Anlagedruck“, sagt Blomenkamp.

Privatanleger sollten nicht zu stark auf einzelne Covered Bonds setzen. Denn einerseits ist die Analyse der Papiere und der dahinter stehenden Deckungsmassen komplex. Andererseits sind viele attraktive Emissionen wie die erwähnte fünfjährige der Bank of Ireland erst ab Ordergrößen von 50 000 Stück erhältlich. Daher sind einzelne Papiere nur als Beimischung ratsam. Alternativ empfehlen sich börsennotierte Indexfonds (ETF), welche die Kursentwicklungen von Pfandbrief-indizes abbilden. So können konservative Anleger mit den vermeintlichen Langweilern lukrative Renditen erzielen.

Investoren-Informationen:

Pfandbriefe und Co
Sichere Renditen

Pfandbriefe sind besicherte Bankanleihen. Als Sicherheit dienen zumeist Immobilienkredite, zum Beispiel bei deutschen Hypothekenpfandbriefen. Aber auch Forderungen gegenüber öffentlichen Schuldnern wie bei öffentlichen Pfandbriefen und Schiffe wie bei Schiffspfandbriefen kommen als Deckungsmasse infrage. Wird die Bank zahlungsunfähig, werden die Deckungsmassen ihrer Pfandbriefe vom sonstigen Vermögen getrennt. Der Erlös aus dem Verkauf der Deckungsmassen dient ausschließlich dazu, die Forderungen der Pfandbriefgläubiger zu bedienen. Diese Sicherheit macht Pfandbriefe zu gefragten konservativen Anlagen.