Fresenius: Stabiler Kreislauf auch in der Krise

von Stephan Bauer, Euro am Sonntag

Das riecht förmlich nach fal­schem Timing. Die Schulden­krise versetzt die Finanzwelt in Europa und den USA in Angst und Schrecken, Konjunktursorgen infizieren die Weltmärkte. Ausgerechnet jetzt zieht der hessische Dialysekonzern Fresenius ­Medical Care (FMC), Tochter des Gesundheitskonzerns Fresenius, die drittgrößte Übernahme in der Firmengeschichte durch. FMC-Chef Ben Lipps und sein Finanzchef Michael Brosnan haben sich den US-Konkurrenten Liberty Dialysis sowie einen kleineren Pflegedienstleister als Ziel ausgesucht. Zwei Milliarden Dollar zahlt FMC für die Neuzugänge.

Milliardenzukäufe in einem Klima größter Unsicherheit – so manchem Aktionär läuft da ein Schauer über den Rücken. Der Schritt kommt jedoch nur scheinbar zur Unzeit. Die Verschuldung von FMC soll laut Fresenius-Vorstand Ulf Schneider, FMC-Aufsichtsratschef und Stratege des Konzerns, lediglich moderat ansteigen. Die Übernahmen soll FMC zu einem guten Teil aus dem Cashflow stemmen. „Wir gehen zudem davon aus, Anleihen zu sehr vernünftigen Konditionen begeben zu können“, sagte FMC-Finanzchef Michael Bros­nan gegenüber €uro am Sonntag.

Die Mittelzuflüsse im Gesundheitskonzern sind in der Tat beachtlich: Die Dialysetochter, von Fresenius zu 100 Prozent kontrolliert, verzeichnete 2010 einen Zufluss nach Investitionen von rund 860 Millionen Euro. Bei der Mutter strömten rund 1,2 Milliarden in die Kassen.

Mit Akquisitionen in Krisen hat Schneider bereits Erfahrungen gesammelt. Im Spätsommer 2008, kurz vor der Lehman-Pleite, fädelte er die Übernahme von APP ein, einem der führenden US-Hersteller von Nachahmermedikamenten, sogenannten Generika. Schneider sah APP als hervorragende Ergänzung für den Infusionsspezialisten Fresenius Kabi, die zweitgrößte Tochter der Bad Homburger nach FMC. Fast fünf Milliarden Dollar investierte Fresenius zu einem Zeitpunkt, als die Kreditvergabe zwischen Banken schon beinahe zum Erliegen gekommen war. Schneider gelang die Finanzierung aus dem Cash des laufenden Geschäftsbetriebs und durch Anleiheemissionen.

Mit den jüngsten Übernahmen baut Tochter FMC das Geschäft weiter aus. Der weltgrößte Dialyseanbieter hat vom patentierten Blutfilter, mit dem Fresenius-Aufsichtsratschef und Unternehmenslegende Gerd Krick in den frühen 80er-Jahren den Durchbruch schaffte, über Blutwäscheapparate bis zur Rundum­betreuung der Patienten in eigenen Kliniken ein Portfolio, das das Unternehmen zu einem der wenigen in­tegrierten Anbieter in diesem Zweig des Gesundheitsmarkts macht.

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Liberty Dialysis steuert hierzu 261 Dialysekliniken und rund 20 000 Patienten bei. „Wir erschließen uns 50 neue Vertriebsregionen in den USA“, sagt Fresenius-Chef Schneider. Der Dienstleister American Access Care ergänzt das Portfolio beispielsweise um die Pflege des sogenannten Ports, des intravenösen Zugangs der Dialysepatienten, einem häufigen Infektionsherd.

FMC zu stärken, dürfte sich für den Konzern lohnen. Denn die Wachstumsaussichten bleiben trotz der knappen öffentlichen Budgets und des hohen Kostendrucks im Gesundheitswesen vielversprechend. Blutwäsche für nierenkranke Patienten ist schließlich nicht verhandelbar. „Dieses Geschäft ist komplett konjunkturunabhängig. Die Patienten sterben, wenn sie nicht regelmäßig zur Blutwäsche können“, sagt Karl-Heinz Scheunemann, Analyst der Landesbank Baden-Württemberg.

Zwar müssen auch die USA, wo FMC rund 70 Prozent des Umsatzes erzielt, bei den Gesundheitsausgaben dringend sparen. Doch die Ausgaben der staatlichen Gesundheitsorganisationen Medicare und Medic­aid für Dialysepatienten wurden im vergangenen Jahr bereits durch ein eigenes Gesetz geregelt.

Seit Anfang 2011 gilt nun das sogenannte „Bundled Reimbursement“, eine Art pauschale Erstattung der Kosten der Dialysebehandlung. Weitere Budgetkürzungen und Einschnitte in diesem Bereich gelten deshalb als unwahrscheinlich. „Das Thema dürfte erst mal durch sein“, sagt LBBW-Analyst Scheunemann.

Erwartungsgemäß sanken im zweiten Quartal unter dem neuen ­Erstattungsregime die Erlöse pro Behandlung. FMC steuerte mit Kostensenkungen dagegen, was als breit aufgestellter, integrierter Anbieter leichter fällt. Das Unternehmen verringerte etwa den Einsatz des Medika­ments Erythropoetin (Epo), eines bei der Dialyse benötigten Mittels zur Bil­dung roter Blutkörperchen. Insgesamt steigerte FMC den operativen Gewinn im Halbjahr um sieben Prozent.

Die scheinbar riskanten Einkäufe des Konzerns zahlen sich bislang aus. Der beste Beweis dafür ist die Entwicklung der Infusionstochter Kabi. Dank der APP-Übernahme vor knapp drei Jahren erzielt der Infu­sionsspezialist operativ inzwischen die höchste Rendite im Konzern, zuletzt waren es über 20 Prozent.

Kabis Kerngeschäft sind Infusionslösungen für die intravenöse Therapie sowie Ernährung von schwer­kranken Patienten. Anspruchsvolle Herstellungsstandards garantieren, dass die Produkte keimfrei ins Blut der Patienten gelangen. Entsprechend hoch sind die Einstiegshürden für potenzielle Wettbewerber. Sogar etablierte Anbieter haben bisweilen Probleme, die staatlichen Auflagen zu erfüllen.

Beispielsweise war APP zeitweise der einzige Lieferant von Generika des Blutgerinnungshemmers Heparin in den USA. Wettbewerber waren durch die US-Arzneimittel­aufsicht FDA gesperrt. Bei Propofol, einem weitverbreiteten Betäubungsmittel, liegt der Fall ähnlich. Kabi konnte im ersten Halbjahr Sondererlöse erzielen. Auch deshalb verdiente die Sparte im zweiten Quartal mehr als erwartet. Als Generikahersteller profitiert die Tochter überdies vom Trend zu günstigeren Präparaten.

Kabi half der Konzernprognose für 2011 auf die Sprünge. Das operative Ergebnis von Fresenius soll nun um 15 bis 18 statt wie zuvor um zwölf bis 16 Prozent über den 2,4 Milliarden Euro aus dem Vorjahr liegen. Auch bei einer Verschärfung der welt­weiten Konjunkturabschwächung – wie von vielen befürchtet – dürfte die­se Prognose nachhaltig sein.

„Ich kann keine Risiken erkennen, die gegen die Erfüllung sprechen würden“, sagt Ulrich Huwald, Analyst bei M. M. Warburg. Das liegt wohl auch daran, dass Konzernchef Schneider seit seinem Amtsantritt 2003 bislang alle Vorhersagen ein­gehalten oder übertroffen hat. Im 18. Jahr in Folge zahlte Fresenius im Mai eine höhere Dividende. Auch das Timing des Managements kann nicht so schlecht sein.

Investor-Info

FMC
Reines Investment
Die Fresenius-Tochter ist eine reine Wette auf den Dialyse­sektor, der wenig empfindlich gegenüber staatlichen Eingriffen und weitgehend konjunkturunabhängig ist. FMC ist Weltmarktführer und hat hohe Kostenvorteile. Wachstumschancen bieten sich auch in Asien. Die Bewertung ist bei einem geschätzten Gewinnplus von rund 15 Prozent im Jahr 2012 moderat. Kursschwächen nutzen.

Fresenius
Breites Portfolio
Die Konzernaktie hat für Anleger den Vorteil, von mehreren Trends im Gesundheitswesen profitieren zu können. Derzeit läuft die Infusionstochter Kabi hervorragend, sie ist profitabler als FMC. Helios und Vamed sind indes ­potenziell höherem Kostendruck ausgesetzt. Insgesamt ist die Gewinndynamik laut Schätzungen für 2012 mit über 20 Prozent Zuwachs größer als bei FMC, die Bewertung somit günstiger, die Di­videndenrendite höher.