An Übernahmen verdienen: Mit welchen Zertifikaten das geht

von Emmeran Eder, Euro am Sonntag

Die Aktionäre von Xing können sich freuen. Seit der Burda-Verlag den Kauf der Onlineplattform angekündigt hat, stieg deren Aktienkurs um 18 Prozent. Noch besser lief es für die Anteilseigner von Douglas Holding. Die Aktie des Parfümeriekonzerns legte seit Bekanntwerden der Kauf­absichten der US-Beteiligungsfirma Advent um 41 Prozent zu.

Es tut sich wieder was bei Firmenübernahmen. Seit der Finanzkrise kam der Markt für Merger & Akquisitions (M & A), auf Deutsch „Fusionen und Übernahmen“, fast zum Erliegen. Das Geschäft ist zwar immer noch weit von den Topwerten aus dem Jahr 2007 entfernt, doch es erholt sich allmählich. Wurden 2007 in Europa noch 10.078 Transaktionen mit einem Wert von 1,5 Billionen US-Dollar angekündigt, waren es 2012 seit Jahresbeginn nur 4.809, mit 482 Milliarden Dollar Umfang.

Verändert hat sich die Transak­tionsgröße. 2007 wiesen die übernommenen Firmen im Schnitt einen Börsenwert von über einer Milliarde Dollar auf, dieses Jahr hatten 96 Prozent der gekauften Firmen nur eine Kapitalisierung von maximal 500 Millionen Euro. Das zeigt, dass derzeit Zukäufe sehr gezielt getätigt werden und Wachstum durch den Erwerb kleinerer Unternehmen vorangetrieben werden soll.

Der Trend zu „small is beautiful“ hat Gründe. Kleinere Gesellschaften sind leichter zu integrieren. Die Megadeals der Vergangenheit erwiesen sich für Käufer im Nachhinein oft als überteuert, da Synergieeffekte nicht im erhofften Maß eintraten.

Eine Studie mit dem Namen „Winning by losing“ der US-Universität Berkeley, die Firmenkäufe in den USA von 1985 bis 2009 untersuchte, kommt zum Ergebnis, dass Fusionen die in sie gesetzten Erwartungen häufig nicht erfüllen und sogar Werte vernichten. Die Käufer stehen nachträglich oft als Verlierer da. „Nach einer Fusion wird das erworbene Unternehmen an der Börse meist besser bewertet als die übernehmende Firma“, lautet das Fazit der Untersuchung. Das trifft vor allem bei Bieterkämpfen zu.

Auf die Branche achten
Aktionäre sollten sich somit auf Übernahmeziele konzentrieren. Das beginnt mit der Auswahl der richtigen Branche. Gefragt waren 2012 in Europa Ölgesellschaften. Sie führen die Rangliste der Übernahmeziele an. Anders als zu erwarten wäre, stehen nicht günstig bewertete Firmen aus den Krisenstaaten in der Gunst der Investoren ganz oben, sondern Firmen aus Ländern, die prosperieren. Dazu zählen Russland, Deutschland, die Niederlande und Polen, obwohl Aktien dort teurer sind als in Südeuropa.

Neben dem schwachen ökonomischen Umfeld in Südeuropa ist dafür auch der dortige hohe Staatseinfluss verantwortlich. Die Bilder von Un­ruhen und Streiks tun ihr Übriges. „Griechische Zementfirmen stehen still“, sagt Hans Engel, Aktienanalyst bei der Erste Group. Außerdem haben Käufer Angst, dass bei einem Zerbrechen des Euro der Wert der erworbenen Gesellschaften sinkt. Das kommt etwa den Briten zugute. Obwohl deren Wirtschaft stottert, führt Großbritannien Europas M & A-Markt mit 159 Milliarden Dollar Volumen an. Die Eurokrise lässt Europa in puncto Anzahl der Fusionen und Transaktionswert gegenüber Amerika und Asien weit hinterherhinken. Besonders auf dem aufstrebenden Kontinent brummt das Geschäft. Mit knapp 800 Milliarden Dollar Volumen wurde 2011 fast wieder die Rekordmarke aus den Jahren 2007 und 2008 erreicht. Nicht nur die Einheimischen, auch Amerikaner und Europäer wollen sich in der Wachstumsregion der Zukunft mit Zukäufen positionieren.

Andererseits streben die Asiaten nach Europa, allen voran die Chinesen. Im zweiten Quartal 2012 war Europa nach einer Studie der Investmentfirma A Capital für China — ohne Rohstoffe — der Top-M & A-Markt weltweit. Im Fokus stehen Auto-, Umwelt- und Markenartikelfirmen. Deren Technologie liegt im strategischen Interesse der Pekinger Herren. „Will doch China den nächsten Schritt von der globalen Werkbank zu einer entwickelten Wirtschaft machen, die hochwertige Konsum- und Technologiegüter herstellt“, sagt André Loesekrug-Pietri, Geschäftsführer bei A Capital Asia.

Neben dem Interesse der Chinesen sprechen weitere Faktoren für ein Comeback des europäischen M & A-Sektors. „Niedrige Zinsen und hoher Cashbestand vieler Firmen in Europa lässt diese nach attraktiven Übernahmezielen Ausschau halten“,­ sagt Michel Degosciu, Geschäftsführer des Private-Equity-Analysehauses LPX Group. Wegen der Restriktionen von Basel II und III geizen zwar Banken mit Krediten, doch bei vielen gut geführten Unternehmen sind die Kassen prall gefüllt.

Sie können Übernahmen weitgehend aus Eigenmitteln stemmen. Auch eine aktuelle Studie der Großkanzlei Hogan Lovells bei Managern versprüht Optimismus. 56 Prozent von ihnen erwarten bis Ende 2014 Akquisitionsaktivitäten ihrer Gesellschaft in bestehenden Geschäftsfeldern. Zudem reduzierten Verkäufer verglichen mit dem Vorjahr ihre Preisvorstellungen. Dem gegenüber stehen bei den 500 größten globalen Konzernen (ex Finanzen) im August 2012 Liquiditätsreserven von vier Billionen Dollar. Dieses Kapital trifft auf ein günstiges Übernahmeumfeld.

Die Prämien sind niedrig
Laut Bloomberg waren 2012 bei 36 Prozent der Transaktionen in Westeuropa nur bis zu zehn Prozent Aufschlag zum Aktienkurs zu bezahlen. Bei 19 Prozent lag die Prämie maximal bei 25 Prozent. Im Schnitt waren­ die Übernahmeaspiranten nur mit dem 1,1-Fachen des Umsatzes bewertet — ideale Bedingungen für Käufer. Für Privatanleger ist es schwer, davon zu profitieren. Sobald die Fusionsankündigung bekannt ist, explodiert der Kurs. Dann ist es für den Einstieg zu spät. Vorher Kandidaten zu finden gleicht aber einer Lotterie.­

Daher sollten Anleger auf viele Firmen streuen und das Fachwissen von Profis nutzen. Dazu eignen sich M & A-Zertifikate, die mehrere Emittenten anbieten. Eine Kennzahl zur Erkennung von Aspiranten besitzen die Bankspezialisten zwar auch nicht, mithilfe eines mehrstufigen Ausleseprozesses erhöhen sie aber die Chance, einen Treffer zu landen.

Das klappte in den vergangenen zwölf Monaten recht gut. Mehrere M & A-Papiere schlugen ihre Benchmarks Euro Stoxx oder MSCI World. Bei der Auswahl des Zertifikats ist es wichtig, welche Kriterien dort angewandt werden, wie oft die Zusammensetzung der Aktienkörbe überprüft wird und ob das Papier den Vergleichsindex schlägt. Zudem sollten Anleger die Dividenden erhalten und die Gebühren moderat sein.

Der Corporate-Event-II-Basket der Deutschen Bank fällt eigentlich aus diesem Raster heraus, wird doch die Zusammensetzung nicht überprüft. Nur bei Fusionen oder Übernahmen wird ausgetauscht. Die Auswahl der Deutsche-Bank-Profis überzeugt jedoch. Das Papier, das 24 Titel ent­hält,ist zu 41 Prozent in den USA und zu 59 Prozent in Europa investiert. Seit Auflage 2009 legte es um 44 Prozent zu, der MSCI-World-Index nur um 24. Auch das M & A-Europa-Zertifikat der RBS mit 25 europäischen Titeln hat seit Start Mitte 2006 den Euro Stoxx 50 um 14 Prozentpunkte übertroffen. Die Zusammensetzung wird quartalsweise geprüft.

Neu emittiert wurde das German-M & A-Zertifikat der HypoVereinsbank, das vom Finanzen Verlag beraten wird. Im Fokus stehen deutsche Mid und Small Caps — 20 davon umfasst das Papier. Vierteljährlich wird der Inhalt geprüft und gleichgewichtet. Der hiesige Übernahmemarkt ist nach Großbritannien und Russland der drittgrößte in Europa. 2012 betrug das Volumen 51 Milliarden Dollar bei 600 Transaktionen. Ausländische Firmenjäger favorisieren deutsche Mittelständler aus den Sektoren Auto und Maschinenbau, da diese oft Weltmarktführer oder technologische Vorreiter sind. Der Start des Zertifikats ist vielversprechend — Xing ist enthalten.

Investor-Info

Weltweit
Erfolgreiche Blackbox
Der Corporate-Event-II-Basket enthält sieben US-und 17 europäische Firmen. Hoch gewichtet sind Biogen und Onyx Pharma. Die Zusammensetzung wird nicht geprüft. Wie sie Aspiranten findet, sagt die Deutsche Bank nicht. Bisher überzeugt die Rendite der Blackbox. Dividenden werden reinvestiert.

Europa
Mit Kennzahlen filtern
Auf 25 Europa-Werte setzt das RBS-M & A-Europa- Zertifikat. Firmen- und Marktwert müssen unter dem Sektorschnitt liegen. Zudem hat die Kapitalisierung mindestens zwei Milliarden Euro zu betragen, und kein Aktionär darf mehr als 15 Prozent des Free Float besitzen. Quartalsweise wird geprüft und gleichgewichtet. Enthalten sind Infineon, Axa und Deutsche Börse. Anleger erhalten Dividenden.

Deutschland
Wahrscheinlichkeitskriterien
Die 20 deutschen Mid und Small Caps werden neben Kapitalisierung, Marktstellung und technologischer Konkurrenzfähigkeit auch nach Kriterien ausgesucht, die eine Akquisition wahrscheinlicher machen. Das sind neben Bewertungskennzahlen eine gewisse Aktionärsstruktur und Zugehörigkeit zu einer bestimmten Branche wie bei Gildemeister und Kuka (Maschinenbau) oder Morphosys (Biotech). Dividenden werden reinvestiert, alle drei Monate wird geprüft.

Übernahmen In Europa
Öl- und Techfirmen gefragt
Die Musik spielt bei ­Fusionen und Akquisitionen in Europa gegenwärtig im Rohstoff- und Technologiesektor. Die größten Übernahmeziele 2012 waren der Kauf des Ölriesen TNK BP durch Rosneft und des Bergbaukonzerns Xstrata durch Glencore.